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In der Vergangenheit haben sich die Schwellenländer über steigende US-Zinsen in etwa so sehr gefreut wie Mäuse über das Treffen mit meiner Katze Pickle. Aber da die Federal Reserve in den letzten Jahren ihre Geldpolitik gestrafft hat, ist es ihnen insgesamt nicht allzu schlecht ergangen. Mit wenigen Ausnahmen sind ausländische Investoren nicht geflohen. Die Wechselkurse haben sich nicht verändert. Das Wachstum hat nicht nachgelassen. Warum?
Erklärungen für diese Widerstandsfähigkeit lassen sich in zwei Kategorien einteilen: gute Politik und viel Glück. Ersteres wäre ein gutes Zeichen, da der Sinn leichter aufrechtzuerhalten ist.
Optimistisch also, ein aktueller Blog Die Meinung des IWF weist auf eine größere Unabhängigkeit der Zentralbank und einen verbesserten politischen Rahmen hin, die „sehr eng mit den Ratschlägen des IWF abgestimmt“ sind und möglicherweise den wichtigsten Beitrag leisten.
Dass der IWF seine eigenen Empfehlungen für brillant hält, ist nicht gerade ein provokatives Argument. Aber eine aktuelle Arbeitspapier von Şebnem Kalemli-Özcan von der University of Maryland und Filiz Unsal von der OECD argumentieren außerdem, dass die jüngste Widerstandsfähigkeit auf die zunehmende Glaubwürdigkeit der Zentralbank sowie auf ein rückläufiges Engagement in auf Dollar lautenden Schulden zurückzuführen sei.
Bedenken Sie die alte, ungesunde Finanzdynamik: Die Erhöhung der Zinssätze durch die Fed zieht Anleger in Richtung saftigerer US-Renditen und drückt den Wert der Währungen der Schwellenländer. Das schafft Probleme für jeden, der Kredite in Dollar aufnimmt. Aber es erzeugt auch importierte Inflation. In Erwartung einer Inflation werfen die Anleger die lokale Währung ab, was das Problem noch verschlimmert. Versuche, die Dynamik durch eine Anhebung der Zinssätze zu stoppen, bergen das Risiko eines Kollaps der Wirtschaft.
Im Vergleich zu den Krisen in den 1980er Jahren sind Anleger heute weitaus eher bereit, Kreditnehmern in Schwellenländern Kredite in ihrer Landeswährung zu gewähren. Paul McNamara, Investmentdirektor bei GAM, nennt das „einen kolossalen Deal“, da Währungsbewegungen Schocks absorbieren können, anstatt sie zu verschlimmern. In jüngerer Zeit haben auch Staaten über längere Zeiträume an niedrigen Zinssätzen festgehalten und eine Basis relativ stabiler inländischer Investoren aufgebaut.
Es gibt Vorbehalte gegenüber diesen allgemeinen Trends. Die Verschuldung ist im letzten Jahrzehnt in die Höhe geschossen, und zwar schneller als das Tempo der (steigenden) Auslandsschuldenbestände. A Studie Die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich stellte fest, dass der Anteil seit 2000 zwar in 15 der 25 untersuchten Volkswirtschaften deutlich gestiegen ist, sich der allgemeine Fortschritt jedoch ab etwa 2013 verlangsamte.
Wichtige Ausnahmen sind Argentinien und die Türkei, deren Abhängigkeit von Hartwährungsanleihen in den 2010er Jahren zunahm. Man könnte jedoch argumentieren, dass ihr Mangel an institutioneller Stärke zeigt, wie wichtig die Politik ist.
Den Zentralbanken der Schwellenländer gebührt Anerkennung für ihre robuste Reaktion auf den jüngsten Inflationsschub. Zwischen Anfang 2021 und Beginn der Zinserhöhung durch die Fed hatten die lateinamerikanischen Zentralbanken ihre Geldpolitik bereits um durchschnittlich 4 Prozentpunkte verschärft. Elina Ribakova vom Peterson Institute for International Economics lobt sie dafür, dass sie schon vor der Fed eine restriktive Rhetorik an den Tag gelegt haben.
Diese aggressive Reaktion von Banken wie der brasilianischen und der mexikanischen Zentralbank spiegelt wohl einen Mangel an Glaubwürdigkeit bei der Bekämpfung der Inflation wider. Wenn sie mehr Vertrauen in ihre Fähigkeit gehabt hätten, die Inflation nach einem scheinbar vorübergehenden Schock auf ihrem Zielniveau zu halten, hätten sie entspannter sein können.
Es ist wichtig, harte Arbeit zu feiern. Aber einige der jüngsten Erfolge der EM waren wahrscheinlich auf Faktoren zurückzuführen, die außerhalb ihrer Kontrolle lagen. Im Vergleich zu früheren Phasen der Fed-Ansteckung verlief die Veränderung der globalen Finanzbedingungen sanfter.
Hinzu kommt, dass die Schwellenländer bei früheren Ansteckungsversuchen durch die Fed unfreiwillig aufholten. Diesmal kam es zu einem allgemeinen Inflationsschock, der den Zentralbanken der Schwellenländer einen klaren Grund gab, die Zinsen anzuheben. Da viele dies taten, verringerten sie den Anreiz für Investoren, zu fliehen. Dies ermöglichte eine lockerere Finanzpolitik, was zur Unterstützung des Wachstums beitrug.
Auch im Hintergrund lauern Gefahren. Ein kürzlich Arbeitspapier hebt die Risiken hervor, die mit der Umstellung auf langfristige Kredite verbunden sind, nämlich dass Zinsänderungen weitaus größere Auswirkungen auf den Wert dieser Kredite haben. Elijah Oliveros-Rosen von S&P Global Ratings weist darauf hin, dass viele der im Jahr 2020 begebenen Schulden zwischen 2025 und 2027 fällig werden. Wenn die Fed ihre Geldpolitik straff hält, könnten einige Kreditnehmer bei der Refinanzierung in Schwierigkeiten geraten.
Ein gewisses Maß an Schulterklopfen ist vorerst wohl zulässig. Aber nicht so sehr, dass es in Selbstzufriedenheit umschlägt. Und wenn es zu weiteren Schocks kommt, werden wir eine bessere Vorstellung davon bekommen, wer den Klauen der Fed wirklich entkommen kann.
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