In diesem Frühjahr wirft Argentinien einen Schatten auf die Weltmärkte. Das liegt zum Teil an der weit verbreiteten Faszination der Anleger für die farbenfrohe Persönlichkeit von Javier Milei, dem libertären Ökonomen, der jetzt das Land regiert.
Der andere Faktor ist jedoch Albany, die kühle Hauptstadt des Bundesstaates New York. Ja wirklich. Letzte Woche haben die Gesetzgeber der Bundesstaaten einen Gesetzentwurf vorgelegt, der die Art und Weise ändern soll, wie die Gerichte der Bundesstaaten mit der Umstrukturierung von Staatsschulden umgehen. Dies ist wichtig, da die Hälfte aller Schwellenländeranleihen im Wert von schätzungsweise 870 Milliarden US-Dollar nach New Yorker Recht ausgegeben wurden.
Die Details sind komplex, aber das wesentliche Ziel besteht darin, eine Wiederholung der Saga von 2016 zu verhindern, als der Hedgefonds Elliott New Yorker Gerichte nutzte, um den vollen Wert einiger ausgefallener Anleihen, die er im Jahr 2001 besaß, zurückzugewinnen und dabei einen Gewinn von 2 Milliarden US-Dollar erzielte – selbst als Kreditgeber des öffentlichen Sektors verschluckte Haarschnitte.
Es ist unklar, ob der Gesetzentwurf angenommen wird. Letztes Jahr wurde eine ähnliche Initiative diskutiert, scheiterte jedoch. Zweifellos wird die Wall Street jetzt ihre gewaltige Lobbymacht – und ihr Geld – einsetzen, um die Maßnahme zu bekämpfen. Aber es scheint in der Legislative von Albany eine so starke Unterstützung zu haben, dass Anwaltskanzleien wie Clifford Chance eilen zur Ausgabe Kundenbriefings dazu.
Anleger sollten also aufpassen. Schließlich liegt der Grund für Albanys Schritt darin, dass der derzeitige Rahmen zur Bewältigung von Staatsbankrotten „völlig fehlerhaft, völlig verrottet“ ist, um die jüngsten Worte von niemand anderem als Jay Newman zu zitieren, dem Finanzier hinter Elliotts Putsch von 2016.
Und was auch immer mit dem Gesetzentwurf passiert, es wird den Reformdruck erhöhen. Das sind gute Nachrichten, wenn auch verspätet.
Um zu verstehen, warum, lohnt es sich zu lesen ein Memo, das an die New Yorker Legislative geschickt wurde von Martín Guzmán, José Antonio Ocampo und Joseph Stiglitz, den ehemaligen argentinischen und kolumbianischen Finanzministern, und einem mit dem Nobelpreis ausgezeichneten Ökonomen. Darin heißt es, dass „in praktisch allen Ländern Mechanismen zur Umschuldung in Form von Insolvenzgesetzen existieren, die heute als wesentlicher Bestandteil der Marktwirtschaft angesehen werden“. Ein typisches Beispiel hierfür ist Kapitel 11 des US-amerikanischen Insolvenzgesetzes.
„Dennoch gibt es keinen vergleichbaren Mechanismus für die Schulden von Staaten“, fahren sie fort. Daher kommt es manchmal zu Ad-hoc-Ergebnissen mit ungleichmäßigen Auszahlungen, und es ist schwierig, eine Lösung durchzusetzen.
Im 20. Jahrhundert haben Institutionen wie der Pariser Club oder der IWF diese Lücke durch die Koordinierung der Gläubiger geschlossen. In jüngerer Zeit wurden den Emissionsdokumenten Klauseln über kollektive Maßnahmen hinzugefügt, die es einer Mehrheit der Gläubiger ermöglichen, einen Deal durchzusetzen. Und im Jahr 2020 haben die G20-Staaten einen gemeinsamen Rahmen für die Schuldenbehandlung geschaffen, der einen weiteren Weg zu kollektivem Handeln bietet.
Doch dem gemeinsamen Rahmen mangelt es an rechtlichen Grundlagen, und die Strukturen des Pariser Clubs und des IWF werden zunehmend ineffektiv. Ein Grund dafür ist, dass China still und leise zum größten Kreditgeber für Länder mit niedrigem Einkommen geworden ist und sogar westliche multilaterale Entwicklungsbanken übertrifft, und dass seine Rolle bei der Umstrukturierung unvorhersehbar ist.
Das zweite Problem sind Hedgefonds wie Elliott: Ihr Einfluss wächst und es ist für arme Länder so teuer, private Gläubiger vor westlichen Gerichten zu bekämpfen, dass sie ihren Forderungen oft nachgeben. „Im Jahr 2010 betrug der Anteil privater Gläubiger an den Schulden der Entwicklungsländer 46 Prozent“, heißt es in dem Memo von Guzmán. „Bis Ende 2021 war sie auf 61 Prozent gestiegen.“ Huch.
Unterdessen haben sich die Kosten für die Bedienung der Auslandsschulden für arme Länder im Verhältnis zu den Einnahmen im letzten Jahrzehnt fast verdreifacht, sodass 48 Länder in oder nahe einer Schuldenkrise geraten sind. Tatsächlich kam es seit 2020 bereits zu rund einem Dutzend Ausfällen. In jedem Fall führte dies zu einem lähmenden Durcheinander. Schauen Sie sich nur Äthiopien, Sri Lanka und Sambia an.
Die im Albany-Gesetz vorgeschlagene Lösung besteht darin, den Regierungen der Schwellenländer zwei Optionen für den Umgang mit Zahlungsausfällen zu geben: Entweder wird ein von New York ernannter Administrator eingreifen, um einen Deal zu organisieren und durchzusetzen, oder es wird der gemeinsame Rahmenmechanismus der G20 ausgelöst. Der entscheidende Punkt ist in jedem Fall, dass private und öffentliche Gläubiger den gleichen Abschlag erleiden sollen. Die Idee ist also, dass die Steuerzahler nicht leiden, während Gruppen wie Elliott fette Gewinne erzielen.
Es überrascht nicht, dass dies einige Finanziers entsetzt, die argumentieren, dass rückwirkende Änderungen an den Emissionsrahmen das Vertrauen des Marktes in die Rechtsstaatlichkeit untergraben und ein noch fragmentierteres System schaffen würden, das im Widerspruch zum Bundesrecht steht. Vermögensverwalter wie Pimco und Fidelity warnen davor, dass die Maßnahmen die Kosten für die Emission von Schuldtiteln erhöhen werden, da Anleger für künftige Rechtsunsicherheit entschädigt werden müssen. Es besteht auch die Möglichkeit, dass die Anleiheemission an Orte wie London oder Texas verlagert wird.
Befürworter des Gesetzentwurfs entgegnen jedoch, dass diese Maßnahmen tatsächlich zu niedrigeren Finanzierungskosten führen würden, da ein gerechterer und vorhersehbarerer Rahmen die Chance auf eine Schuldenrückzahlung erhöhe. Sie stellen auch fest, dass britische Parlamentarier sind am Überlegen Kopieren des Albany-Ansatzes.
Tatsächlich ist es derzeit unmöglich, die Auswirkungen auf die Preise abzuschätzen. Was jedoch glasklar ist, um Newman noch einmal zu zitieren, ist, dass der Status quo „verrottet“ ist und sich ändern muss.
Auch wenn die Maßnahmen von Albany also unvollkommen sind, sollten wir alle jubeln, wenn sie die Maßnahmen rund um den gemeinsamen Rahmen endlich beschleunigen. Nicht zuletzt, weil das Jahr 2024 bald zu noch mehr Schuldenstress führen könnte – auch in Argentinien, wo im nächsten Jahr Zahlungen in Höhe von 5,5 Milliarden US-Dollar an private Gläubiger anfallen, die Milei nur schwer zurückzahlen kann.