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Roula Khalaf, Herausgeberin der FT, wählt in diesem wöchentlichen Newsletter ihre Lieblingsgeschichten aus.
Ein Banker erzählte mir diese Woche, dass ihm, wenn er Unternehmenskreditnehmer und Investmentkunden trifft, um zu besprechen, was im Jahr 2024 auf ihn zukommt, immer die gleiche Frage gestellt wird: Was sind die drei großen Risiken? Und er gibt ihnen immer die gleiche Antwort. Erstens: Preise. Zweitens: Preise. Und drittens: etwas Schreckliches, an das wir noch nicht gedacht haben.
Wenn man bedenkt, dass Punkt drei von Natur aus weder vorhersehbar noch abzusichern ist, bedeutet diese eher grobe, aber auch alarmierend genaue Einschätzung, dass wir uns in der Welt eines einzigen Handels befinden.
So verlockend es auch ist, sich der Masse anzuschließen, die glaubt, dass Unternehmensgewinne oder wirtschaftliche Fundamentaldaten nach dem Ende der Nullzinsära wieder zu den vorherrschenden Anlagethemen werden werden, so bleiben die US-Geldpolitik und die damit verbundenen Auswirkungen auf Anleihen für jeden Anleger der offensichtlichste Faktor Leistung.
Wir haben dies letztes Jahr in herrlichem Technicolor gesehen. Wie das Sprichwort sagt: Am oberen oder unteren Ende eines Trends klingelt niemand. Aber als der Markt für Staatsanleihen im vergangenen Herbst eine Richtungsänderung durchführte und nach einer langen und schmerzhaften Serie von Zinserhöhungen begann, Zinssenkungen zu verzeichnen, fühlte es sich schon damals wie ein großer Moment an. Was jetzt klarer wird, ist, inwieweit dieser Wechsel für Fondsmanager auf der ganzen Welt eine Rettung war.
Für Fondsmanager, die sich auf Anleihen konzentrieren, ist dieser Einfluss instinktiv sinnvoll. „Ich nenne es gerne den Rip-van-Winkle-Effekt“, sagte Jeffrey Sherman, Co-Chief Investment Officer beim 90-Milliarden-Dollar-Anleiheninvestmenthaus DoubleLine – eine Erkenntnis, dass man diese Anleihe gefunden hätte, wenn man das Jahr 2023 irgendwie komplett verschlafen hätte Die Renditen beendeten das Jahr fast genau dort, wo sie begonnen hatten.
Für diejenigen, die nicht so lange schlafen konnten, waren die turbulenten Monate dazwischen jedoch eher demütigend. „Im Oktober begann es dort ziemlich schmerzhaft auszusehen“, sagte Sherman. „Die letzten zwei Monate [of 2023] machte uns wieder einmal zu ehrlichen Männern und sagte, die Anleihen würden in Ordnung sein. Verwechseln Sie niemals das Endergebnis mit dem Weg, den Sie eingeschlagen haben, um dorthin zu gelangen.“
In ähnlicher Weise stellten der Rückgang der US-Inflationsrate und der rasche Rückgang der Anleiherenditen eine Rettungsleine für stark angeschlagene Makro-Hedgefonds dar, von denen viele im März ins Stolpern gerieten, als Staatsanleihen als Zufluchtsort nach dem Untergang der Silicon Valley Bank in die Höhe schoss. Die enorme Welle steigender Anleihepreise gegen Ende des Jahres trug dazu bei, dass Absicherungsgeschäfte diese Verluste ausgleichen konnten und in manchen Fällen sogar einen guten Abschluss erzielten.
Für diejenigen, die ihre Renditen diversifizieren möchten, ist das Muster jedoch alarmierend: Ganz gleich, welche große Anlageklasse Sie betrachten. So stiegen globale Aktien im vergangenen Jahr gemessen am MSCI World Index um rund 20 Prozent. Doch nach einem Rückgang im Sommer kamen drei Viertel dieser Zuwächse allein im November und Dezember, zeitgleich mit dem Einbruch der Anleiherenditen.
Logischerweise geriet auch die altehrwürdige Tradition, langweilige alte Anleihen auf ein Aktienportfolio zu legen, unter Druck. Dieses klassische 60/40-Portfolio – ein Grundpfeiler der konservativen Vermögensverwaltung – ist die Vokuhila-Frisur der Investmentwelt. Bei den 40 Prozent handelt es sich um das kurzfristige, vernünftige Geschäft im Vordergrund, in Form einer konservativen, sogar langweiligen Anleihenschicht mit einer Ausfallwahrscheinlichkeit von nahezu Null. Die Party im Hintergrund ist der rockige 60-Prozent-Anteil an Aktien, von dem Portfoliomanager hoffen, dass er die Masse begeistern wird.
Im Jahr 2022 – dem großen Jahr für eine Beschleunigung der Inflation nach der Pandemie – geriet dieser spaltende Blick ernsthaft aus der Mode, da ein gleichzeitiger Einbruch der Anleihen- und Aktienkurse für Schlagzeilen sorgte. Anleger, die dieser Formel in der Hoffnung folgten, Sicherheit und Spaß in Einklang zu bringen, wurden von beiden Seiten unter Druck gesetzt und verloren 17 Prozent.
Besorgniserregenderweise schien es eine Zeit lang so, als würde sich auch 2023 als Blindgänger erweisen, zwar nicht im gleichen Ausmaß, aber dennoch als Blindgänger. Um die Jahresmitte schnitten die Aktien gut ab, zumindest für Anleger, die bereit waren, ein Viertel ihres Engagements in sieben übergroße Technologiewerte zu stecken, wie es seltsamerweise jetzt erforderlich ist, die S&P 500-Benchmark oder einen breiten globalen Aktienindex nachzubilden. Doch die Krise der Anleihen hinterließ Spuren.
Aber auch hier war die Wende frappierend. Berechnungen von Goldman Sachs zeigen, dass ein theoretischer 60/40-Mix im gesamten letzten Jahr 17 Prozent Rendite lieferte – eine sehr respektable Entwicklung. Allein im vierten Viertel wurden davon 13 Punkte erzielt. Dies scheint für konservative Anleger keine vernünftige Möglichkeit zu sein, ein stabiles Portfolio zu führen und übermäßige Volatilität zu vermeiden.
Die negative Korrelation zwischen Aktien und Anleihen, die über weite Strecken des vergangenen Vierteljahrhunderts bestand, ist in den vergangenen Jahren faktisch zusammengebrochen, sagte David Bowers von Absolute Strategy Research. „Anleihen sind nicht länger die ‚Absicherung‘ für Risikoanlagen, die sie einmal waren. Bei einem einfachen ausgewogenen Fonds könnte das Leben volatiler werden, da die Anleihenkomponente das Risiko von Aktien nicht mehr ausgleicht.“
Händler haben wahrscheinlich Recht mit der Annahme, dass die Fed die Zinsen in diesem Jahr etwa sechs Mal senken wird. Aber das alles erhöht den Druck auf die Anleger, diese Entscheidung richtig zu treffen, anstatt sie zu vermasseln. Wieder. Kein Druck.