Eine gewaltige Rallye, die durch die jüngste Zinswende der US-Notenbank ausgelöst wurde, hat einige namhafte Fondsmanager beunruhigt, dass die Märkte jetzt sehr anfällig für enttäuschende Wirtschaftsnachrichten zu sein scheinen.
Aktien und Anleihen sind in den vergangenen zwei Monaten stark gestiegen und erhielten deutlichen Auftrieb, als die Fed ihre bislang größte Andeutung machte, dass sie bereits im nächsten Frühjahr mit dem Ende ihrer Zinserhöhungsserie beginnen könnte. Der Anstieg führt dazu, dass US-Aktien nahe ihrem höchsten Stand seit Beginn der Aufzeichnungen liegen.
Kurzfristig sorgt das für eine feierliche Stimmung. Es bedeutet aber auch, dass die Preise für wichtige Vermögenswerte jetzt perfekt sind – eine freundliche Welt, in der die Zentralbanken die Zinssätze wieder senken, ohne dass eine wirtschaftliche Rezession sie zum Handeln zwingt. Großanleger befürchten, dass diese Annahmen möglicherweise nicht übereinstimmen und dass es in einem Jahr voller wirtschaftlicher, politischer und geopolitischer Risiken sehr wenig braucht, um ein Umdenken zu erzwingen.
„Wir haben zum Jahresende eine ‚Alles-Rallye‘. Das Ausmaß ist atemberaubend“, sagte Sonja Laud, Chief Investment Officer bei Legal & General Investment Management, dem größten Vermögensverwalter Großbritanniens. „Darüber mache ich mir Sorgen. Es gibt keinen Raum für Fehler.“
Die Kurse von US-Staatsanleihen spielen eine zentrale Rolle bei der Marktverschiebung Ende 2023. Seit Oktober, als die Renditen 5 Prozent erreichten – den höchsten Wert seit der Zeit vor der Finanzkrise –, sind die 10-jährigen Benchmark-Staatsanleihen im Preis gestiegen. Zu diesem Zeitpunkt reflektierten die Anleger die von der Fed im Sommer eingehämmerte Botschaft, dass die Zinssätze auf lange Sicht hoch bleiben würden, um die anhaltende Inflation zu senken.
Doch im Laufe des Herbstes, als die Inflation zurückging und es Anzeichen einer Abkühlung am robusten US-Arbeitsmarkt gab, begann sich die Botschaft der Fed zu ändern.
Zunächst wies die Zentralbank darauf hin, dass die Hochzinsen einen Teil ihrer Hauptarbeit leisteten – eine Bestätigung dafür, dass die höheren Kreditkosten sich allmählich bemerkbar machten. Dann begannen die Beamten über die Möglichkeit einer Zinssenkung zu sprechen, selbst wenn die Inflation immer noch über dem Zielwert liegt. Die Renditen, die sich gegenläufig zu den Preisen entwickeln, sanken.
Der Durchbruch gelang jedoch auf der regulären Pressekonferenz des Fed-Vorsitzenden Jay Powell am 13. Dezember, als er begann, den möglichen Weg zu Zinssenkungen zu skizzieren und Prognosen anderer Zinspolitiker vorstellte, die auf mehrere Zinssenkungen im kommenden Jahr hinwiesen.
Analysten und Investoren bemühten sich, aufzuholen, und planten Zinssenkungen früher als zuvor prognostiziert, und zwar in viel größerer Zahl. Nachfolgende Bemühungen der Fed-Beamten, die Marktüberschwänglichkeit abzumildern, hatten kaum Wirkung.
Die Swap-Märkte zeigen, dass einige Anleger im nächsten Jahr sechs Zinssenkungen um einen Viertelpunkt anstreben, während die Fed möglicherweise drei Zinssenkungen prognostiziert. Solche Marktkennzahlen sind nicht perfekt und könnten bedeuten, dass die meisten Anleger mit zwei oder drei Kürzungen rechnen, aber eine leichte Absicherung gegen extreme Ergebnisse führt dazu, dass der Median aus dem Rahmen gerät.
Seit diesen Ankündigungen der Fed sind die Renditen deutlich gesunken, deutlich unter 4 Prozent gesunken und haben die Prognosen vieler Wall-Street-Analysten übertroffen, wo sie das Jahr 2024 beenden könnten. Die Auswirkungen breiteten sich auf andere wichtige Märkte für Staatsanleihen aus und ließen die Aktien steigen .
„Die Botschaft der Fed war keine große Überraschung. „Die Marktreaktion war eher ein Schock“, sagte Vincent Mortier, Chief Investment Officer bei Amundi, Europas größtem Vermögensverwalter. Wie Laud von LGIM befürchtete Mortier jedoch, dass dadurch sowohl Aktien als auch Anleihen anfällig erscheinen würden. „Damit die Märkte weiter steigen, ist eine Ausrichtung der Planeten erforderlich, die sehr unwahrscheinlich ist“, sagte er.
Einige glauben, dass die potenziell widersprüchlichen Signale der Märkte kein Hindernis für weitere Gewinne darstellen. Tage nach Powells Äußerungen erhöhte Goldman Sachs, das bereits ein Ziel von 4.700 für den S&P 500 bis Ende 2024 festgelegt hatte, diese Prognose auf 5.100, sieben Prozent über dem vorherrschenden Niveau.
„Niedrigere Kapitalkosten sollten es Aktien mit schwachen Bilanzen ermöglichen, zu den wenigen Aktien aufzuschließen, die im Jahr 2023 den Markt angeführt haben“, sagte die Bank.
Einige Fondsmanager scheuen jedoch davor zurück, diese Ansicht anzunehmen, was zum Teil daran liegt, dass sich der Versuch, in diesem Jahr Prognosen zu erstellen, als frustrierend erwiesen hat. Zahlreiche Male versuchten Anleger erfolglos, einen Zinswechsel bei Zentralbanken zu erkennen, die immer noch auf eine hohe Inflation fixiert waren. Diese Bemühungen „scheinen ein bisschen ‚altes Regime‘ zu sein“, sagte Alex Brazier, stellvertretender Leiter des BlackRock Investment Institute. „Als würden wir wieder so werden, wie wir einmal waren.“
Die Anleger waren auch verwirrt darüber, dass die weithin erwartete Rezession und der damit verbundene Rückgang der Aktienkurse ausgeblieben waren. Die sich beschleunigende Revolution beim Einsatz künstlicher Intelligenz hat einige der nach Marktkapitalisierung größten Aktien der Welt in die Höhe getrieben und ansonsten glanzlose Aktienindizes in die Höhe getrieben.
Es dauerte Monate, bis die Anleger von den geldpolitischen Entscheidungsträgern die Botschaft verstanden hatten, dass die Zinsen hoch bleiben würden, insbesondere nach einer Reihe regionaler Bankpleiten in den USA, doch kurz nachdem die Botschaft der Zentralbanken aufgenommen worden war, brachen die Marktzinsen ein.
„Die letzten zwei Jahre waren eine demütigende Erfahrung für Strategen und Investoren“, sagte Kevin Gordon, leitender Investmentstratege bei Charles Schwab in New York. „Niemand hatte eine genaue Vorstellung davon, was passieren würde. Wir haben dieses Monster-Mashup früherer Krisen in einem kurzen Zeitraum zusammengeführt – Pandemie, Lieferkette, Inflation, mehrere Bärenmärkte in mehreren Sektoren. Es gibt viel zu verdauen.“
Das heikle Thema für Anleger ist derzeit die US-Wirtschaft. Aktien erwarten ein gesundes Gewinnumfeld für amerikanische Unternehmen, während Anleihen auf eine Rezession hindeuten. Fondsmanager beobachten mit großer Nervosität einzelne Datenpunkte, insbesondere im Hinblick auf die Inflation, die übergroße Marktreaktionen auszulösen drohen.
Wenn die Fed die Zinsen vorzeitig senkt, „werden sie einen großen Fehler machen“, sagte Mortier bei Amundi. „Anzunehmen, dass Inflation kein Thema mehr ist. . . Man kann die Fehler der Vergangenheit wiederholen.“ Anleger warnen, dass der zuletzt erfreuliche Aufschwung an den Märkten, insbesondere der Rückgang der Anleiherenditen, sogar zu einem Wiederanstieg der Inflation führen könnte, indem er die Kreditvergabe zu günstigeren Konditionen ankurbelt.
Auf der anderen Seite könnte es immer noch zu einem tiefgreifenden wirtschaftlichen Abschwung kommen. „Es besteht die Möglichkeit, dass die Zentralbanken dies geschafft haben und eine sanfte Landung herbeiführen konnten, aber es ist verfrüht, den Sieg zu verkünden“, sagte Daniel Ivascyn, Chief Investment Officer bei Pimco.
„Man muss zwei widersprüchliche Dinge gleichzeitig im Kopf behalten“, sagte Peter Fitzgerald, Chief Investment Officer für Multi-Asset und Makro bei Aviva Investors. Er sagte, dass die Fed die Zinsen zu Beginn des Jahres senken könnte, später aber das Bedürfnis verspüre, sie wieder anzuheben. „Die Märkte können das nicht bepreisen“, sagte er.
Die andere wichtige Quelle potenzieller Volatilität ist die Politik. Etwa 40 Prozent der Weltbevölkerung stehen im Jahr 2024 vor Wahlen. Das Jahr beginnt mit Wahlen in Taiwan im Januar – ein möglicherweise heikler Moment für Chinas globale Beziehungen. In Großbritannien wird es wahrscheinlich irgendwann im Jahr zu Wahlen kommen. Viele Händler sehen jedoch die Präsidentschaftswahlen in den USA im November als offensichtlichen potenziellen Krisenherd an, insbesondere wenn Donald Trump in seinen Bemühungen, sich die Nominierung der Republikaner zu sichern, obsiegt.
„Wenn Trump kommt, kennen wir seine Agenda noch nicht“, sagte Andrew Pease, globaler Leiter der Anlagestrategie bei Russell Investments. „Wenn er Wachstum anstrebt, könnte er für Aktien gut geeignet sein“, sagte er.
Allerdings befürchten Fondsmanager, dass Wahlen – insbesondere in den USA und im Vereinigten Königreich – Risse in den Märkten für Staatsanleihen aufbrechen könnten.
Im Jahr 2023 erwiesen sich Anleger mehrfach als ungewöhnlich finanzpolitisch eingestellt und forderten sogar von der US-Regierung höhere Renditen als Ausgleich für deutlich höhere Kreditziele. Ein extremes, aber unwahrscheinliches mögliches Ergebnis für den Treasury-Markt ist ein Ausverkauf, ähnlich dem Einbruch des britischen Gilt-Marktes unter der kurzen Amtszeit von Liz Truss als Premierministerin im Jahr 2022.
„Ich kann mir keinen Liz-Truss-Moment in den USA vorstellen, aber ich kann mir vorstellen, dass die Märkte nervös werden, weil ein republikanischer Populist, der Steuern senkt und nicht zu Ausgabenkürzungen bereit ist, gewählt wird“, sagte Pease.
„Die nächsten 12 Monate wären ein Bereich, in dem wir vorsichtig sein würden“, sagte er. „Man macht keine großen Wetten über die Richtung.“
Zusätzliche Berichterstattung von Nicholas Megaw