Zeit für starke Medizin: Wie die Zentralbanken hart gegen die Inflation vorgingen

Die am meisten beobachteten Zentralbanken der Welt treten endlich gegen einen Anstieg der Inflation an. Aber diese Woche wurde klar, dass sie wissen, dass dies mit Kosten verbunden ist.

Von Großbritannien, wo die Bank of England die Zinsen zum fünften Mal in ebenso vielen Sitzungen anhob, bis zur Schweiz, die die Zinsen zum ersten Mal seit 2007 erhöhte, drehen die politischen Entscheidungsträger in fast allen großen Volkswirtschaften verängstigt die Stimulus-Hähne zu Inflation, die viele zunächst als flüchtig abtaten.

Aber insbesondere für die beiden Großen – die US-Notenbank und die Europäische Zentralbank – bringt die Aussicht auf deutlich höhere Zinsen unangenehme Kompromisse mit sich. Für die Fed ist dies die Beschäftigung, die gefährdet ist, da sie die aggressivste Kampagne zur Straffung der Geldpolitik seit den 1980er Jahren verfolgt. Unterdessen hat die EZB diese Woche eine Dringlichkeitssitzung abgehalten und angekündigt, die Arbeit an einem neuen Plan zu beschleunigen, um eine Zersplitterung der Eurozone zu vermeiden – eine Anerkennung des Risikos, dass insbesondere Südeuropa und Italien in eine Krise geraten könnten.

Die meisten Zentralbanken in Industrieländern haben das Mandat, die Inflation unter 2 Prozent zu halten. Aber die stürmische Verbrauchernachfrage und die Krise der Lieferkette infolge der Wiedereröffnung von Covid, kombiniert mit der Energiepreisspirale, die durch Russlands Invasion in der Ukraine ausgelöst wurde, haben dies unmöglich gemacht.

Zunächst betrachteten die politischen Entscheidungsträger Inflationsspitzen als vorübergehend. Aber jetzt läuft die US-Inflation mit einem jährlichen Tempo von 8,6 Prozent, dem schnellsten seit mehr als 40 Jahren. Für die Eurozone sind es 8,1 Prozent und für Großbritannien 7,8 Prozent. Die Zentralbanken sind gezwungen, weitaus aggressiver zu handeln.

Investoren und Ökonomen glauben, dass die politischen Entscheidungsträger Schwierigkeiten haben werden, Schmerzen zu vermeiden, die von steigender Arbeitslosigkeit bis hin zu wirtschaftlicher Stagnation reichen. Die Zentralbanken haben sich „von allem, was nötig ist, zu allem, was es bricht“ bewegt, sagt Frederik Ducrozet, Leiter des makroökonomischen Research bei Pictet Wealth Management.

Die Fed stellt sich der Realität

Vor allem hat die US-Notenbank diese Woche ihre Reaktion dramatisch ausgeweitet. Sie hat die Zinsen seit März angehoben, aber am Mittwoch gab sie ihre erste Zinserhöhung um 0,75 Prozentpunkte seit 1994 bekannt. Sie hat auch die Voraussetzungen für eine sehr viel straffere Geldpolitik in kurzer Zeit geschaffen. Beamte prognostizieren einen Anstieg der Zinssätze auf 3,8 Prozent im Jahr 2023, wobei die meisten Erhöhungen für dieses Jahr geplant sind. Sie bewegen sich jetzt zwischen 1,50 Prozent und 1,75 Prozent.

Die Fed weiß, dass dies wehtun könnte, wie aus der Erklärung zu ihrer Zinsentscheidung hervorgeht. Erst letzten Monat sagte sie, sie gehe davon aus, dass die Inflation mit der Straffung der Geldpolitik auf ihr 2-Prozent-Ziel zurückfallen und der Arbeitsmarkt „stark bleiben“ werde. Diesmal hat sie diese Grenze bei den Arbeitsplätzen gestrichen und stattdessen ihr Engagement bekräftigt, an der Inflationsfront erfolgreich zu sein.

Für diejenigen, die mit dem Lesen der Runen der Fed vertraut sind, ist dies von Bedeutung. „Das war nicht unbeabsichtigt“, sagt Tim Duy, US-Chefökonom bei SGH Macro Advisors. „Die Fed weiß, dass es kurzfristig nicht mehr möglich ist, sowohl stabile Preise als auch maximale Beschäftigung zu garantieren“.

Die Aussicht auf eine Rezession in den USA und anderswo hat die Finanzmärkte bereits in Ohnmacht fallen lassen. US-Aktien haben seit den 1960er Jahren den schlechtesten Start in ein Jahr hingelegt, Rückgänge, die sich seit den jüngsten Verlautbarungen der Zentralbank beschleunigt haben. Staatsanleihen haben unterdessen unter den konkurrierenden Kräften von Rezessionsängsten und steigenden Leitzinsen heftig umgedreht.

„Die große Angst ist, dass die Zentralbanken es sich nicht mehr leisten können, sich um das Wirtschaftswachstum zu kümmern, weil die Inflation so schwer zu senken sein wird“, sagt Karen Ward, Chief Market Strategist für Europa bei JPMorgan Asset Management. „Deshalb bekommt man auf den Märkten dieses rote Meer.“

Auf den ersten Blick mag die Angst vor einer Rezession in den USA unangebracht erscheinen. Die Wirtschaft erholte sich von den Covid-Lockdowns. Der Arbeitsmarkt ist robust, mit einer lebhaften Nachfrage nach Neueinstellungen, die ein gesundes Tempo der monatlichen Jobs antreibt. Allein im Mai wurden fast 400.000 neue Stellen geschaffen, die Arbeitslosenquote liegt nun bei historisch niedrigen 3,6 Prozent.

Aber die wütende Inflation gefährdet diese Gewinne, warnen Ökonomen. Wenn die Fed ihren Leitzins anhebt, wird die Kreditaufnahme für Verbraucher und Unternehmen teurer, was die Nachfrage nach großen Anschaffungen wie Häusern und Autos schmälert und Unternehmen dazu zwingt, Expansionspläne oder Investitionen zu kürzen, die die Einstellung angekurbelt hätten.

„Wir haben in der Geschichte keinen Präzedenzfall, den Leitzins ohne eine Rezession so stark anzuheben“, sagt Vincent Reinhart, der mehr als 20 Jahre bei der US-Notenbank arbeitete und jetzt Chefökonom bei Dreyfus and Mellon ist Einheiten von BNY Mellon Investment Management.

Die Fed sagt, dass eine starke Kontraktion nicht unvermeidlich ist, aber das Vertrauen in diese Forderung scheint zu schwinden. Während der Fed-Vorsitzende Jay Powell diese Woche sagte, die Zentralbank versuche nicht, eine Rezession herbeizuführen, gab er zu, dass es „herausfordernder“ geworden sei, eine sogenannte sanfte Landung zu erreichen. „Das wird nicht einfach“, sagte er am Mittwoch. „Es wird bis zu einem gewissen Grad von Faktoren abhängen, die wir nicht kontrollieren.“

Diese pessimistischere Haltung und die Aggression der Fed gegen steigende Preise haben viele Ökonomen dazu veranlasst, ihre Prognosen für einen wirtschaftlichen Abschwung vorzuziehen, ein Ergebnis für die Zentralbank, das laut Steven Blitz, Chefökonom der USA bei TS Lombard, „ein eigener Moment“ war Design“, indem sie sich letztes Jahr zu langsam bewegte, um Maßnahmen gegen ein zunehmendes Inflationsproblem zu ergreifen. Die meisten Beamten erwarten nun einige Zinssenkungen im Jahr 2024.

„Aufgrund ihres ungeschickten Umgangs mit der Geldpolitik im vergangenen Jahr und ihres eigenen Glaubens an eine Märchenwelt, anstatt zu sehen, was wirklich vor sich ging, brachten sie die US-Wirtschaft und die Märkte in eine Position, in der sie sich jetzt entspannen müssen“, sagt er . „Sie haben sich geirrt und die US-Wirtschaft wird den Preis dafür zahlen müssen.“

Was auch immer notwendig ist?

Die EZB steht vor einer eher existenziellen Herausforderung.

Diese Woche berief sie nur wenige Tage, nachdem ihre Präsidentin Christine Lagarde einen Plan angekündigt hatte, die Zinsen zu erhöhen und den Kauf weiterer Anleihen im Juli einzustellen, eine Dringlichkeitssitzung ein. Dieser Plan ist im Zusammenhang mit der rekordverdächtigen Inflation sinnvoll. Aber es hatte den unangenehmen Effekt, Staatsanleihen zu hämmern, die von Italien ausgegeben wurden, historisch gesehen ein großer Kreditnehmer und Spender. Die 10-jährige Anleiherendite Italiens stieg auf ein Achtjahreshoch von über 4 Prozent, und die Renditedifferenz zu Deutschland erreichte 2,5 Prozentpunkte, den höchsten Stand seit der Pandemie vor zwei Jahren.

Dieser übermäßige Druck auf die Anleihen der einzelnen Mitgliedsstaaten erschwert es der EZB, ihre Geldpolitik gleichmäßig auf die Eurozone mit 19 Staaten anzuwenden, und riskiert die „Fragmentierung“ zwischen den Nationen, die vor einem Jahrzehnt in der Schuldenkrise explodierte. Angesichts erster Anzeichen einer möglichen Wiederholung sah sich die EZB gezwungen zu handeln.

Der Gouverneur der italienischen Zentralbank, Ignazio Visco, sagte diese Woche, dass seine Dringlichkeitssitzung keine Panik signalisierte. Aber er sagte auch, dass jeder Anstieg der italienischen Renditen um mehr als 2 Prozentpunkte über Deutschlands „sehr ernsthafte Probleme“ für die Übertragung der Geldpolitik schaffe.

Das Ergebnis des Treffens war eine Zusage, die Arbeit an einem neuen „Anti-Fragmentierungs“-Tool zu beschleunigen – aber mit wenig Details darüber, wie es funktionieren würde – und gleichzeitig fällige Anleihen flexibel zu reinvestieren, um die Nervosität der Anleihenmärkte zu bändigen.

Einige denken, dass dies nicht ausreicht. Sie hat sicherlich nicht den Trick von Lagardes Vorgänger Mario Draghi – jetzt italienischer Premierminister – wiederholt, der im Sommer 2012 bekanntermaßen das Blatt der Schuldenkrise in der Eurozone gewendet hatte, indem er einfach sagte, die Zentralbank würde „alles Erforderliche“ tun, um zu sparen der Euro.

Vorerst hat die EZB die Abwärtsspirale bei italienischen Anleihen gestoppt und die 10-Jahres-Renditen bei etwa 3,6 Prozent mit einem Spread von 1,9 Prozentpunkten stabilisiert. Aber die Investoren sind hungrig nach Details zu seinem neuen Toolkit.

„Die ganze EZB hat es getan [this week] Es hat sich gezeigt, dass es die Situation beobachtet“, sagt ein leitender Bond-Händler aus London. „Es hat nicht die Führung, die willens oder in der Lage ist, das zu tun, was Draghi getan hat. Irgendwann wird der Markt die EZB testen.“

Die Zentralbank hofft, dass sie durch die Einführung eines neuen Anleihekaufinstruments in der Lage sein wird, die Kreditkosten schwächerer Länder unter Kontrolle zu halten und gleichzeitig die Zinsen ausreichend zu erhöhen, um die Inflation zu senken.

Hawkishe Zinssetzer bei der EZB mögen Anleihenkäufe normalerweise nicht, aber sie unterstützen die Idee eines neuen Instruments, da sie glauben, dass es den Weg für aggressivere Zinserhöhungen ebnen wird. Die Analysten der Deutschen Bank haben nach der Sitzung am Mittwoch ihre Prognose für EZB-Zinserhöhungen in diesem Jahr angehoben und prognostiziert, dass sie ihren Einlagensatz bis Dezember von minus 0,5 Prozent auf 1,25 Prozent anheben könnte.

„Zentralbanken werden steigen, bis etwas kaputt geht, aber ich glaube nicht, dass sie davon überzeugt sind, dass schon etwas kaputt ist“, sagt James Athey, Senior Bond Portfolio Manager bei Abrdn.

Die Preise für Finanzanlagen sind gefallen, aber ausgehend von historisch hohen Niveaus, sagt er, und politische Entscheidungsträger, die in der Vergangenheit daran interessiert waren, ihre Währungen schwach zu halten – ein Segen für Exporte –, erhöhen jetzt teilweise die Zinsen, um sie zu stützen und den Inflationsdruck abzulenken.

„Das [Swiss National Bank] ist ein typischer Fall“, sagt er. „Alles, was sie ein Jahrzehnt lang getan haben, ist, unendlich viele Franken zu drucken, um ihre Währung zu schwächen. Es ist ein komplettes Gesicht.“

Die Schweizer Überraschung lässt Japan als einsamen Widerstand gegen die Flut steigender Zinsen zurück. Die Bank of Japan hielt am Freitag an Negativzinsen fest und versprach, die Kosten für Staatsanleihen mit zehnjähriger Laufzeit nahe Null festzusetzen.

Die BoJ kann es sich leisten, darauf zu wetten, dass der aktuelle Inflationsschub „vorübergehend“ ist – ein Begriff, den Zentralbanken in anderen Industrieländern vor langer Zeit aufgegeben haben – denn es gibt kaum Anzeichen dafür, dass der Rohstoffschock Japan aus seiner langen Geschichte schleppender Preise erschüttert Anstiege in der Gesamtwirtschaft. Die Verbraucherinflation in Japan bewegt sich bei etwa 2 Prozent und entspricht damit weitgehend den Zielvorgaben.

Trotzdem ist der Druck der Märkte stark geworden. Die japanische Zentralbank war gezwungen, ihre Anleihekäufe zu einer Zeit zu verstärken, in der andere Zentralbanken die Gelddrucker herunterfahren, um zu verhindern, dass die Renditen durch den weltweiten Ausverkauf nach oben gezogen werden. Gleichzeitig hat die wachsende Zinskluft zwischen Japan und dem Rest den Yen gegenüber dem Dollar auf ein 24-Jahres-Tief gezogen, was in Tokios politischen Kreisen Unbehagen auslöst.

Die Schmerzen durch Zinserhöhungen werden weltweit zu spüren sein, prognostiziert Athey. „Wenn die Grundlagen, die jeder zum Leben braucht, wie Nahrung, Energie und Unterkunft, steigen und man dann die Zinsen in die Höhe treibt, ist das ein wirtschaftlicher Vorschlaghammer. Wenn sie am Ende tatsächlich die eingepreiste Verschärfung liefern, dann sind die Volkswirtschaften in großen Schwierigkeiten.“