Es ist nicht schwer zu verstehen, warum kurzfristige Risiken für US-Aktienanleger im Vordergrund stehen. Wenn die Unsicherheiten über die nächsten Schritte der US-Notenbank nicht ausreichen, um die Aussichten zu trüben, gibt es Bankzusammenbrüche und eine politische Pattsituation, die sich über die US-Schuldenobergrenze abzeichnet, über die man sich Sorgen machen muss.
Aber vielleicht sollten längerfristige Risiken in Bezug auf die relativen Aussichten von US-Aktien im Vergleich zu anderen Märkten mehr auf dem Radar der Anleger stehen.
„Die Bewertungen in den USA sind viel schlechter als anderswo“, sagte Karen Karniol-Tambour, Co-Chief Investment Officer von Bridgewater Associates, diese Woche auf der Jahresversammlung des Milken Institute in Los Angeles.
Der Manager des weltgrößten Hedgefonds skizzierte ein Bild von den US-Märkten, die angesagt waren – aber nicht mehr. „Normalerweise wird das eingepreist, wenn Unternehmen so lange gewinnen“, fügte sie hinzu. „Sie hatten diese lange Zeit, in der insbesondere die US-Technologie alles gefressen hat. Jetzt ist es komplett eingepreist.“ Karniol-Tambour argumentiert, dass es schwer ist, mehr US-Dominanz in Anlageportfolios zu haben, als bereits vorhanden ist.
Laut Absolute Strategy Research machen US-Aktien derzeit knapp die Hälfte der globalen Aktienmarktkapitalisierung aus, gegenüber etwa einem Drittel im Jahr 2010. Das ist weniger als in Boomzeiten wie der Dotcom-Blase – aber das ist kaum ein Trost. Und in den letzten Monaten haben andere Aktienmärkte die USA überflügelt. Der S&P 500 ist in sechs Monaten um 8 Prozent gestiegen, aber der FTSE Eurofirst 300 ist in Dollar um fast 25 Prozent gestiegen, und selbst japanische Blue-Chips sind 16 Prozent im Plus.
Dennoch bleiben die US-Bewertungen stark. Eine langfristige Benchmark ist das konjunkturbereinigte Kurs-Gewinn-Verhältnis. Diese Kennzahl vergleicht die Preise mit dem Durchschnitt der Gewinne des letzten Jahrzehnts und wird von längerfristig orientierten Anlegern oft als Schlüsselkennzahl genannt. Für den US-Benchmark S&P 500 Index liegt die aktuelle Cape Ratio knapp unter 29 gegenüber einem langfristigen Durchschnitt von fast 17. Kein Wunder, dass US-Fondsmanager, die normalerweise sehr auf das Inland ausgerichtet sind, versucht haben, ihre Präsenz im Ausland auszubauen, berichtete die Financial Times Im vergangenen Monat.
Je höher die Bewertungen bereits sind, desto schwieriger ist es, mehr Renditen herauszupressen. Die langfristige Beziehung zwischen Cape und Performance impliziert annualisierte Gesamtrenditen von mageren 3 bis 5 Prozent über das nächste Jahrzehnt, schätzt Ian Harnett, Mitbegründer und Chefanlagestratege bei Absolute Strategy Research.
Unter Berücksichtigung wahrscheinlicher Dividendeneinnahmen deuten Zahlen, die mehr oder weniger schwach sind, darauf hin, dass der Index nirgendwo hingehen wird. Harnett weist darauf hin, dass es mehrere Perioden gegeben hat, in denen es ein Jahrzehnt – oder länger – gedauert hat, bis die realen Renditen positiv wurden. „Es ist nicht das, was die Leute hören wollen, aber es sollte bei diesen hohen Bewertungen keine Überraschung sein“, sagt er.
Harnett weist beispielsweise darauf hin, dass es 11 Jahre gedauert hat, bis Anleger, die im Dezember 1974 US-Aktien gekauft haben, ihre inflationsbereinigten Renditen ins Positive drehten, und 13 Jahre für diejenigen, die im letzten Atemzug der Dotcom-Rallye im August 2000 auf Aktien gesetzt haben .
Aktienanleger mit großen Hoffnungen kümmern sich normalerweise nicht um Währungen, aber der Dollar hat das Potenzial, hier eine große Rolle zu spielen. Sein Status als Zufluchtsort ist eine große Hilfe dabei, Gelder aus Übersee in US-Aktien und -Anleihen zu locken. Zwischen März 2008 und September 2022 legte der Dollar gegenüber einem Korb seiner Mitbewerber um 60 Prozent zu und stieg sogar während einer von den USA verursachten Finanzkrise. Doch in diesem Jahr ist er um 4 Prozent gefallen, seit die Turbulenzen im März erstmals die US-Regionalbanken getroffen haben.
„Es hat eine Rückkopplungsschleife zwischen dem Dollar, den US-Vermögenswerten und der Wirtschaft gegeben“, sagte Julian Brigden, Mitbegründer und Forschungsleiter bei MI2 Partners. „Es war ein positiver Kreislauf, jetzt könnte dies ein Wendepunkt sein.“
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Aber die Kehrseite – und so eine gibt es immer –, nicht mehr Geld für die Arbeit in den USA einsetzen zu wollen, besteht darin, einen anderen großen Markt mit langfristigem Potenzial zu finden. Die Eurozone hat sicher einen Moment mit einer unerwartet lebhaften Wirtschaft und der Erleichterung, dass Russlands Krieg mit der Ukraine sie nicht härter trifft.
Langfristig Mittel aus den USA umzuleiten bedeutet jedoch, zuversichtlich zu sein, dass die Renditen in der Eurozone die in den USA stetig übertreffen werden. Das ist eine große Forderung an eine Region mit einer Geschichte schwachen Wachstums und weniger herausragenden Performern wie dem Luxusgüterhersteller LVMH, der gerade als erstes Unternehmen in Europa eine Marktkapitalisierung von 500 Mrd. USD erreicht hat.
Es gibt auch Asien und darin China. Die Erholung an diesen Aktienmärkten setzt sich fort, jedoch mit einem deutlichen Mangel an Enthusiasmus insbesondere von US-Anlegern, da sich die geopolitischen Spannungen verschärfen. „Wir führen viele Gespräche mit Kunden, aber abgesehen von einigen großen Vermögensverwaltern halten die meisten Leute es derzeit für nicht investierbar“, sagte ein Handelsleiter einer großen Bank.
Bei der Milken-Veranstaltung gab es nicht viele großartige Vorschläge für alternative Reiseziele, und auch nicht alle, die die Sonne der Westküste genießen, stimmten Karniol-Tambour zu. Aber je länger die Schlagzeilen über schwache Banken und politische Auseinandersetzungen über fällig werdende Schulden berichten, desto mehr Fragen werden – und sollten – die Anleger über die langfristigen Aussichten für ihre US-Bestände stellen.