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Wer hätte gedacht, dass einer der nützlichsten Aphorismen in der Geschichte des Investierens diese Woche aus dem Betrugsprozess gegen Donald Trump vor dem Obersten Gerichtshof von New York stammen würde?
„Es gibt viele Möglichkeiten, Vermögenswerte zu bewerten, und alle sind korrekt, auch wenn sie zu unterschiedlichen Ergebnissen führen“, sagte der Anwalt des ehemaligen Präsidenten Christopher Kise in seiner Widerlegung der Behauptungen, dass Trump die Werte seiner Immobilien absichtlich erhöht habe.
Meiner Meinung nach kommt nichts aus dem weisen Mund von Warren Buffett dem nahe. Auch John Maynard Keynes‘ Aussage, dass wir auf lange Sicht alle tot sind, trifft nicht zu – was ich immer als ziemlich offensichtlich empfunden habe.
Investoren auf der ganzen Welt sollten Kises Satz ausschneiden und auf ihren Monitor kleben. Wenn Platz vorhanden ist, fügen Sie seine wichtige Erinnerung hinzu, dass „geschätzte aktuelle Werte“ nicht dasselbe sind wie „fairer Wert oder Marktwert“.
Denn vergessen Sie nie, dass die Bewertung von Vermögenswerten eine Kunst und keine Wissenschaft ist. Mit unseren Tabellenkalkulationen, diskontierten Cashflows und vergleichbaren Kennzahlen tun wir alle so, als wäre es das Letztere. Aber Vorstellungskraft und Interpretation sind wichtiger.
Offener Betrug ist natürlich eine andere Geschichte. Die vielfältigen Möglichkeiten, etwas zu bewerten, sind keine Lizenzen, etwas zu erfinden. Auf 35 teilweise urkomischen Seiten Beweis In der zusammenfassenden Entscheidung des Richters wird argumentiert, dass Trump genau das getan hat.
Wir alle kennen zum Beispiel Immobilienmakler, die Lofts oder Außenschuppen hinzufügen, um die Größe eines Hauses zu vergrößern. Und tatsächlich argumentieren Trumps Anwälte, dass „die Berechnung der Quadratmeterzahl ein subjektiver Prozess“ sei.
Aber die Umwandlung eines 10.966 Quadratfuß großen Triplex im Trump Tower in ein dreimal so großes Gebäude musste einige kreative Maßstäbe setzen. Betrafen sie die Decke und die Wände? Noch lustiger ist, dass dies zu einer Bewertung von 180 bis 327 Millionen US-Dollar führte, als die damals teuerste Wohnung in New York für 88 Millionen US-Dollar verkauft wurde
Andererseits: Wer weiß, wofür das Privathaus von Trump verkauft werden könnte, wenn zwei Maga-Milliardärs-Unterstützer des Ex-Präsidenten jemals einen Bieterkrieg führen würden? Da es sich um eine einzigartige Immobilie handelt, sind vergleichbare Marktwerte ebenfalls bedeutungslos.
Dennoch heißt es im zusammenfassenden Urteil: „Gerichte haben schon lange festgestellt, dass im Allgemeinen der Marktwert die zuverlässigste Bewertung für Beurteilungszwecke liefert.“ Gerichte haben dann nicht viel Erfahrung mit Investitionen.
Im Jahr 1989 sagten die Marktpreise, dass es richtig sei, dass 10 von 10 der größten Banken der Welt Japaner seien und ein Quadratkilometer im Zentrum von Tokio mehr wert sei als Kalifornien. Sie lagen bald falsch.
Ein Jahrzehnt später bewerteten die Aktienmärkte WorldCom mit 180 Milliarden US-Dollar. Es stellte sich heraus, dass der faire Wert gleich Null war. Lucent Technologies war am Ende 85 Milliarden Dollar weniger wert, als meine Analystenkollegen 1996 dachten. Und der Aktienkurs der deutschen Bank, für die wir damals arbeiteten, verdreifachte sich in den folgenden fünf Jahren und ist seitdem um zwei Drittel gefallen.
Soviel dazu, dass die Märkte Ahnung haben. Aber Einzelpersonen sind nicht besser. Nur acht von 26 Analysten hatten 2019 eine „Kauf“-Empfehlung für Tesla und einer ging davon aus, dass der faire Wert des Unternehmens bei Null lag. Das ist eine Fehlbewertung von 800 Milliarden US-Dollar. Unterdessen schrieb ich 2012, dass Mark Zuckerberg verrückt sei, eine Milliarde Dollar für Instagram zu zahlen.
Letzteres ist wohl der beste Kauf in der Geschichte und erhöht die Marktkapitalisierung von Meta um vielleicht 150 Milliarden US-Dollar. Mit anderen Worten: Der faire Wert von Instagram lag tatsächlich um 15.000 Prozent über seinem damaligen aktuellen Wert, also dem Kaufpreis.
Im Vergleich dazu wirft der New Yorker Generalstaatsanwalt Trump vor, sein Vermögen um 17,27 bis 38,51 Prozent überbewertet zu haben. (Dass die Zahlen jeweils mit zwei Dezimalstellen angegeben sind, zeigt, wie wenig Anwälte Fehlertoleranzen verstehen.)
Der Richter kommt zu dem Schluss, dass „die Behauptung der Angeklagten, dass die Diskrepanzen zwischen ihren Einschätzungen und denen des Generalstaatsanwalts unerheblich seien, Unsinn ist“. Sicher, selbst die unterste Schätzung einer Lücke von 812 Millionen US-Dollar ist eine Menge Geld. Aber wenn es um die Bewertungsanalyse geht, kommt sogar eine Abweichung von 38 Prozent ziemlich nahe.
Welche Lehren daraus ziehen Investoren, abgesehen davon, dass sie ihr eigenes Maßband mitnehmen, wenn sie jemals eine Immobilie von der Trump Organization kaufen? Für mich ist Kises Zitat über die vielen Möglichkeiten, einen Vermögenswert zu bewerten, eine Erinnerung daran, dass wir immer so viele wie möglich davon nutzen sollten.
Den Wert einer Sache zu bestimmen, ist äußerst schwierig. Wie ich oben gezeigt habe, erkennen selbst Märkte, auf denen Millionen von Teilnehmern über jedes Detail eines Unternehmens brüten, oft keinen Wert, wenn er vorhanden ist, oder schreiben ihm Wert zu, wenn keiner vorhanden ist.
Aber wir müssen es versuchen. Und da alle Bewertungsmethoden mehr oder weniger fehlerhaft sind, besteht der beste Ansatz darin, eine Reihe von Schätzungen abzuleiten und zu hoffen, dass irgendwo in der Mitte davon der faire Wert annähernd erreicht wird.
Sie werden zwar einige große Fehler machen, aber zumindest haben Sie alles getan, was Sie können. Ich habe viel mehr Schlaf über Fehlinvestitionen verloren, die nach nur einem flüchtigen Blick erworben wurden, als über Blindgänger, die aus 100 Blickwinkeln analysiert wurden.
In den kommenden Monaten werde ich über die Vielzahl von Bewertungsansätzen schreiben, die Analysten verwenden, um die gängigen Arten von Vermögenswerten zu bewerten, in die wir alle investieren. Ich werde erklären, warum einige besser sind als andere und wie man sie berechnet, ohne sich die Haare auszureißen (wie ich es getan habe).
Die andere Lektion, die Anleger aus Trumps Prozess ziehen können, ist eher zynischer Natur. Betrug ist illegal und das zu Recht. Es gibt jedoch Nuancen falscher Darstellungen, und ich habe noch nie ein Bewertungsmodell gesehen, das nicht in irgendeiner Weise an eine Erzählung angepasst wurde.
Jeder macht es. Daher müssen die Leser auch die Tricks kennen, die Analysten anwenden, um die gewünschten Vermögenswerte zu erzielen. Auch diese werde ich in den nächsten Kolumnen behandeln und erläutern, wie man sie erkennt.
Der Autor ist ein ehemaliger Portfoliomanager. Email: [email protected]; X: @stuartkirk__