Der Autor ist Chief Market Strategist für Europa, den Nahen Osten und Afrika bei JPMorgan Asset Management
Ein anderer Diskussionsteilnehmer auf einer kürzlichen Konferenz verkündete: „Die Jahrzehnte mit niedriger Inflation waren eine goldene Ära für Anleger.“ Das Publikum nickte wütend und wurde dann zunehmend bedrückt, als sich alle Podiumsteilnehmer einig waren, dass diese Ära hinter uns liegt.
In ähnlicher Weise höre ich oft das Argument, dass niedrige oder negative Zinssätze und die anderen geldpolitischen Taktiken, die die Zentralbanken zur Bekämpfung der niedrigen Inflation einsetzten, alle Vermögenspreise in die Höhe trieben. Daher dürften höhere Zinsen natürlich die Bewertung aller Risikoanlagen drücken.
Beide Argumente klingen überzeugend. Aber beides ist nicht unbedingt richtig. Oder vielleicht sollte ich sagen, dass das „Niedrigzinsen-steigert-Rendite-Argument“ nicht für alle Vermögenswerte richtig ist.
Einige Anlageklassen profitierten. Unternehmen, die ein ordentliches Gewinnwachstum erzielten, als ihre Konkurrenten schmachteten, konnten immer höhere Prämien erzielen. Die globalen Technologiegiganten sind das offensichtlichste Beispiel. In den 2010er Jahren, als die Rendite 10-jähriger US-Treasuries von fast 4 Prozent auf etwa 2 Prozent fiel, erzielte der globale Technologiesektor eine durchschnittliche jährliche Rendite von 17 Prozent.
Dies war teilweise auf das starke Gewinnwachstum und auch auf die Bereitschaft der Anleger zurückzuführen, höhere Bewertungsmultiplikatoren zu zahlen. Niedrige Zinsen machten auch potenzielle Auszahlungen in ferner Zukunft attraktiver.
Es gab jedoch viele Segmente der globalen Vermögensmärkte, die in Zeiten niedriger Inflation eine viel düsterere Zeit hatten. Dies waren die Vermögenswerte, die mit einer chronisch schwachen Nachfrage und einer düsteren Preismacht zu kämpfen hatten.
Nehmen Sie zum Beispiel den globalen Energie- und Rohstoffsektor, der ein Jahrzehnt lang unter glanzlosem oder nicht vorhandenem Gewinnwachstum und Aktienrenditen litt. Diese Malaise belastete in einigen Regionen ganze Benchmark-Indizes. Europa ist das beste Beispiel, wo niedriges nominales Wachstum zumindest teilweise der Grund dafür war, dass die MSCI Europe-Indexunternehmen in den 2010er Jahren ein durchschnittliches Gewinnwachstum von nur 3 Prozent und eine durchschnittliche Rendite von nur 9 Prozent hatten. Das ist etwa die Hälfte des Einkommens- und Renditewachstums der 1990er Jahre, als die Inflation nicht so verzweifelt niedrig war.
Wenn man ein Multi-Asset-Portfolio betrachtet, wird noch deutlicher, dass die Ära der niedrigen Inflation alles andere als golden war.
Die anhaltend niedrige Inflation führte zu immer weiter sinkenden und teilweise sogar negativen kurz- und langfristigen Anleiherenditen. Anleihen versagten zunehmend in den beiden Funktionen, die sie in einem Portfolio erfüllen sollten – eine schöne, stetige Einnahmequelle zu bieten und das Risiko zu diversifizieren, indem sie im Kurs steigen, wenn die Aktien fallen. Bei so niedrigen Zinssätzen erfüllten sie keine der beiden Funktionen, und die Anleger mussten niedrigere Gesamtrenditen und eine höhere Portfoliovolatilität hinnehmen. Mit anderen Worten, weniger angenehme Tage und möglicherweise mehr schlaflose Nächte.
Nehmen wir zur Veranschaulichung ein einfaches ausgewogenes Portfolio, das zu 40 Prozent aus britischen Gilts und zu 60 Prozent aus FTSE-100-Aktien besteht. In den 1990er Jahren, einer Zeit, in der die Inflation durchschnittlich 3,3 Prozent betrug, brachte Ihnen dieses Portfolio eine durchschnittliche jährliche Rendite von 14,5 Prozent nominal und 11,2 Prozent real. In den 2010er Jahren waren das nur 7,2 Prozent nominal und 4,9 Prozent real.
Viele, die dies lesen, werden zu Recht darauf hinweisen, dass die Inflation den Anlegern in diesem Jahr nicht viel Gutes tut, da sowohl Aktien als auch Anleihen in den meisten Sektoren, Regionen und Anlageklassen zweistellige Rückgänge verzeichnen. An dieser Stelle muss ich klarstellen, auf welche Art von Inflation ich anspiele, denn Inflation kommt in guten und schlechten Formen vor. Eine „gute Inflation“ spiegelt eine gesunde Nachfrage wider, die ausreicht, damit Unternehmen über ein gewisses Maß an Preissetzungsmacht und Vertrauen verfügen, um in Expansion zu investieren. Dann gibt es eine „schlechte Inflation“ – einen Kostenschock, der als Steuer auf das Wachstum dient.
Während wir jetzt eine „schlechte Inflation“ erleben, glaube ich, dass dieser Kostenschock innerhalb eines Jahres vorüber sein sollte. Darüber hinaus wird sich die Inflation wahrscheinlich auf einer etwas höheren Rate einer guten Inflation einpendeln, da der Kostenschock als Katalysator für eine robustere Nachfrage und ein gesünderes nominales Wachstum in der Zukunft dienen wird, da er Haushalte, Regierungen und Unternehmen dazu ermutigt, in Arbeit und Energieeinsparungen zu investieren Technologien.
Entgegen der landläufigen Meinung sollte sich das neue Inflationsregime letztendlich als eine gute Sache für die Anleger erweisen. Eine stärkere nominale Nachfrage wird höhere Erträge und nachhaltig höhere Zinsen bedeuten. Multi-Asset-Anleger werden von höheren Renditen profitieren – aber nur, wenn sie mutig genug sind, eine Neuausrichtung ihres Portfolios auf die Wirtschaftssektoren in Betracht zu ziehen, die im letzten Jahrzehnt größtenteils gelitten haben, und weg von denen, die eine wirtschaftliche Stagnation brauchten, um zu gedeihen.