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Für viele Anleger scheint es wirklich an der Zeit zu sein, tief durchzuatmen, ihren Stolz herunterzuschlucken und zuzugeben, dass ihre großen Theorien über einen bevorstehenden Börsencrash möglicherweise verfrüht sind. Und mit früh meine ich falsch.
Das ganze Jahr über verzeichneten die wichtigsten Aktienmärkte trotz gegenteiliger Erwartungen fast aller Banken und bedeutender Investmenthäuser einen Aufschwung. Natürlich kann man über seltsame Details wie den übergroßen Einfluss einiger weniger US-Technologiewerte streiten, aber die Zahlen sind die Zahlen: 18 Prozent beim S&P 500 in diesem Jahr und 36 Prozent (kein Tippfehler) beim Nasdaq Composite. Sogar Japan, der ewige Underperformer, ist um 18 Prozent gestiegen, und mehrere europäische Indizes liegen deutlich im zweistelligen Bereich.
Der letzte Anstoß für gute Stimmung kam von den am Mittwoch veröffentlichten US-Inflationsdaten. Die düsteren Tage der Inflation von 9 Prozent vor etwas mehr als einem Jahr liegen nun weit hinter uns. Stattdessen sank die Rate im Juni auf nur 3 Prozent – den niedrigsten Stand seit zwei Jahren. Das reichte aus, um den S&P 500 auf den höchsten Stand seit 15 Monaten zu katapultieren.
Hedgefonds und andere Großinvestoren seien dafür einfach nicht bereit, sagte mir ein Banker. Das bedeutet, dass die Busse dieser Rallye „nicht voll“ sind. Unter sonst gleichen Bedingungen bedeutet das, dass es noch weitergehen könnte, ob die Pessimisten das wollen oder nicht. Es ist ein klassischer Schmerzhandel.
„Eine Rezession bleibt unser Basisszenario“, sagte Wolf von Rotberg, Aktienstratege bei der Privatbank J Safra Sarasin in Zürich. „Aber ich muss zugeben, dass uns die Inflationszahlen dieser Woche zumindest über Alternativszenarien nachdenken lassen.“
Die Inflationszahlen sind zum großen Teil von Bedeutung, denn wenn es sich um einen echten Rückgang handelt, bedeutet das, dass die Federal Reserve den Gashebel für die Zinserhöhung zurücknehmen und möglicherweise sogar ihre aggressive Straffung rückgängig machen kann, ohne jemals die gefürchtete harte Landung auszulösen, die Fondsmanager erleben gefürchtet.
Die Terminmärkte deuten darauf hin, dass die Anleger bis zum Herbst eine weitere Zinserhöhung der Fed um einen Viertelpunkt und dann im Laufe des nächsten Jahres eine Reihe ordentlicher Zinssenkungen erwarten.
Eines sollte man hier bedenken: Das ist nicht unbedingt eine perfekte Vorstellung davon, was die Anleger ehrlich denken, was die Fed tun wird. Tail-Risk-Absicherungen bei massiven Zinssenkungen zur Bewältigung einer großen Rezession können das Signal leicht beeinträchtigen. Dennoch ist es schwierig, mit den Zahlen zu streiten.
Bob Prince mahnt zur Vorsicht. Der Co-Chief Investment Officer von Bridgewater Associates – einem der größten Hedgefonds der Welt – sagte uns diese Woche, dass „die Fed keine Zinssenkungen vornehmen wird“. „Sie werden nicht das tun, was eingepreist ist“, sagte er über die Markterwartungen einer Zinssenkung und fügte hinzu, er sei „auf einen Straffungszyklus vorbereitet“. Er hat eindeutig Recht, aber es wird immer unangenehmer, hier zu sein.
Auch JPMorgan Asset Management kauft den Hype nicht ab. In seinem Ausblick für den Rest des Jahres 2023 diese Woche (kurz vor der Veröffentlichung der US-Inflationsdaten) sagte das Unternehmen, die positive Entwicklung risikoreicher Märkte in diesem Jahr sei einfach „zu schön, um wahr zu sein“.
Übermäßig rosige Aktienmärkte und die relative Stärke selbst am risikoreicheren Ende des Marktes für Unternehmensanleihen machen es nervös. „Wir haben das Gefühl, dass die Märkte viel weniger auf den Abschwung vorbereitet sind, den wir immer noch für notwendig halten“, um die Inflation wirklich und dauerhaft unter Kontrolle zu bringen, sagte Hugh Gimber, Stratege für globale Märkte beim Investmenthaus. Denken Sie wie ein Gürteltier, das bereit ist, sich schnell zu einem abgeschirmten Ball zusammenzurollen, wenn eine Bedrohung eintrifft, schlug er vor. „Es ist uns unangenehm, dass die Märkte so fröhlich sind und denken, dass es an der Zeit ist, ein paar Chips vom Tisch zu nehmen.“
Er fügte hinzu, dass die Rallye bei einer kleinen Anzahl großer Technologieaktien vorerst noch viel Auftrieb verlange, aber die Covid-Ära mit ihren Lockdowns sei das erste Mal gewesen, dass die Technologiebranche den Auswirkungen einer echten Rezession entgangen sei. Wenn man endlich zubeißt, kann man sich leicht vorstellen, dass der Gesamtmarkt großen Schaden davontragen wird.
Auch von Rotberg von J Safra Sarasin wiederholte diesen Punkt: Der Kauf von Technologieaktien war in letzter Zeit eine großartige Defensivstrategie, aber das sei eher die Ausnahme als die Norm und „könnte in den zyklischen Bereich zurückfallen“.
Aber man muss nicht lange schielen, um zu erkennen, dass wir uns, abgesehen von Großbritannien mit seinen hässlichen Wachstums- und Inflationsaussichten, tatsächlich in einer sehr guten Lage befinden.
„Wir haben die erstaunlichste Goldlöckchen-Situation“, sagte Fahad Kamal, Chief Investment Officer der Privatbank SG Kleinwort Hambros. „Der Wirtschaft geht es nicht so schlecht, die Menschen haben Arbeitsplätze, der Verbraucher ist sehr gut verankert. 6 Prozent mehr Gehalt zu bekommen hat eine stärkere psychologische Wirkung als 8 Prozent mehr im Laden zu bezahlen. Wir sind Säugetiere. Es ist viszeraler.“
Der Rückgang der US-Inflation „fühlt sich nicht allzu schlecht an“, sagte Kamal mit einer Prise Untertreibung. Und als ob das nicht genug wäre, haben wir in der kurzlebigen US-Bankenkrise Anfang dieses Jahres gesehen, dass die Fed immer noch willens und in der Lage ist, mit ihrer Bilanz Brände zu löschen. „Wir haben all das eingerichtet und für alle Fälle den wunderschönen Backstop der Fed“, sagte Kamal. Wenn er es so ausdrückt, was gibt es daran nicht zu mögen? Pessimisten sollten sich darauf einstellen, dass der Schmerzhandel noch schmerzhafter wird.