Investoren warnen die Regierungen davor, in den kommenden Jahren mit deutlich höheren Kreditkosten zu rechnen, was die öffentlichen Finanzen belasten und die Fähigkeit der Staaten, auf Krisen zu reagieren, einschränken wird.
Trotz einer jüngsten Rallye sind die Kurse von Staatsanleihen auf beiden Seiten des Atlantiks in diesem Jahr stark gefallen, was zum Teil auf die wachsende Akzeptanz zurückzuführen ist, dass die Zinssätze auf lange Sicht hoch bleiben müssen, um die Inflation zu dämpfen. Darüber hinaus fällt es den Anlegern schwer, die viel größeren Anleiheemissionspläne der Regierungen zu verdauen, ohne dass die Zentralbanken eingreifen, um das Angebot aufzusaugen.
Das Ergebnis sind deutlich höhere Anleiherenditen, die die Regierungen an hohe regelmäßige Zinszahlungen binden, wenn sie neue Schulden aufnehmen. Laut der Ratingagentur S&P beliefen sich die Zinskosten der G7-Länder im Jahr 2018 auf 905 Milliarden US-Dollar pro Jahr. Bis 2026 werden es 1,5 Billionen US-Dollar sein.
„Investoren haben sich schon immer Sorgen um Staatsschulden gemacht und es war nie ein Problem, aber dieses Mal fühlt es sich so an, als sei es real“, sagte Jim Leaviss, Chief Investment Officer für öffentliche festverzinsliche Wertpapiere bei M&G Investments.
Länger höher
Dies ist der zweite Teil einer Artikelreihe über die Auswirkungen hoher Zinssätze auf Unternehmen, Regierungen und Volkswirtschaften rund um den Globus.
Teil 1: Private Equity erleidet einen Schlag
Teil 2: Staatsfinanzen und die Auswirkungen auf die Märkte
Teil 3: Nachhall in der Unternehmenswelt
Teil 4: Die Folgen für die Vermögensverwaltung und die Schwellenländer
„Wir machen uns nicht nur Sorgen über die Höhe der staatlichen Kreditaufnahme für normale Dinge wie Gesundheitsausgaben und Renten“, sagte er. Stattdessen macht er sich Sorgen über „strukturelle“ Probleme wie die Höhe der Schuldenzinszahlungen, die Auswirkungen der Reduzierung ihrer eigenen Anleihebestände durch die Zentralbanken und den riesigen Anteil von 31 Prozent an US-Staatsanleihen, der im nächsten Jahr refinanziert werden muss.
Die Rendite der Benchmark-US-Staatsanleihen ist in den letzten zwei Jahren um etwa 3 Prozentpunkte auf etwa 4,5 Prozent gestiegen und stieg im letzten Monat auf über 5 Prozent. Von Bloomberg befragte Ökonomen gehen nun davon aus, dass diese 10-jährigen Anleihen Ende 2025 eine Rendite von rund 4,5 Prozent erzielen werden, verglichen mit früheren Erwartungen von 3,5 Prozent Anfang Juli.
Bei den jährlichen Treffen von IWF und Weltbank letzten Monat in Marrakesch standen die erhöhten Schuldenstände im Mittelpunkt der Gespräche. Der Leiter für Finanzangelegenheiten des IWF, Vitor Gaspar, sagte der Financial Times, dass steigende Schuldendienstkosten für Regierungen ein „Problem“ wären. mittelfristig „anhaltender Trend“ sein und eine „nachhaltige Wirkung“ haben.
Im Laufe der Jahrzehnte haben sich Anleger und Regierungen an ein recht verlässliches Zinsmuster gewöhnt. Typischerweise erhöhen die Zentralbanken die Zinsen, um die Inflation einzudämmen, kürzen sie jedoch schnell wieder, wenn sich die Wirtschaft verlangsamt.
Nun wird immer klarer, dass eine Rückkehr zur Ära nach 2008 mit Zinssätzen nahe null Prozent unwahrscheinlich ist. Die längerfristigen Aussichten für die Zinssätze sind höchst umstritten, aber zu den Faktoren, die sie aufrecht erhalten könnten, gehören die hohe öffentliche Kreditaufnahme, einschließlich enormer Investitionen in Projekte wie den grünen Wandel und die Infrastruktur.
Darüber hinaus greifen die Zentralbanken nicht mehr ein, um die Kreditkosten durch den Kauf von Anleihen im Rahmen quantitativer Lockerungsprogramme niedrig zu halten; Stattdessen verkleinern sie ihre Bilanzen durch quantitative Straffung.
„Wir bewegen uns grundsätzlich von Märkten, die von den Zentralbanken durch QE gesteuert wurden, zu Märkten, die weniger von den Zentralbanken gesteuert werden, weil sie jetzt QT durchführen, und gleichzeitig gibt es viel mehr fiskalischen Aktivismus, also gibt es viel mehr Emissionen und so weiter.“ Der Markt muss das absorbieren“, sagte Guillermo Felices, globaler Anlagestratege bei PGIM Fixed Income.
„Wir haben diese Ära hinter uns gelassen [of zero rates] hinter uns“, sagte Stephen Millard, stellvertretender Direktor des National Institute of Economic and Social Research in London.
Der IWF geht davon aus, dass die weltweite Staatsverschuldung bis zum Ende des laufenden Jahrzehnts nahezu 100 Prozent des Bruttoinlandsprodukts erreichen wird. Einer der größten Treiber sind die USA, wo das Staatsdefizit in diesem Jahr voraussichtlich 8 Prozent des BIP des Landes übersteigen wird.
„Es muss etwas nachgeben, um die Haushaltsgleichung auszugleichen“, warnte der IWF vor den globalen Schulden. „Politische Ambitionen können zurückgefahren oder politische rote Linien bei der Besteuerung verschoben werden, wenn die Finanzstabilität vorherrschen soll.“
Die USA, die den höchsten Zentralbankzins unter den G7-Staaten haben und im Vergleich zu ihren Ländern mit höheren Steuern eine niedrige Einnahmenbasis haben, sind auf dem Weg zu einem dramatischen Anstieg der Schuldendienstkosten. Bill Foster, Senior Vice President der Ratingagentur Moody’s, schätzt, dass der Anteil der US-Zinsaufwendungen an den Staatseinnahmen von unter 10 Prozent im Jahr 2022 auf 27 Prozent im Jahr 2033 steigen wird.
Der erwartete Anstieg der Zinszahlungen fällt in den USA aufgrund der Menge an Staatsanleihen, die im Jahr 2024 verlängert werden müssen, stärker aus als in einigen anderen Ländern, was wahrscheinlich zu deutlich höheren Zinszahlungen der Regierung führen wird. Prognosen des Congressional Budget Office deuten darauf hin, dass die Nettozinsausgaben bis 2026 fast die Hälfte des amerikanischen Gesamtdefizits ausmachen werden.
Investoren bezweifeln, dass die USA durch Wachstum eine geringere Schuldenlast erreichen können. Die Prognosen für das Wirtschaftswachstum im nächsten Jahr liegen bei nur 1,5 Prozent, während die inflationsbereinigten Benchmark-Renditen bei nahezu 2,2 Prozent liegen. „Das bedeutet im Wesentlichen, dass es in Zukunft ein Problem geben könnte, wenn die Zinssätze so hoch bleiben“, sagte Felices.
„Wenn der Markt wittert, dass die Tragfähigkeit der öffentlichen Finanzen gefährdet ist, werden sie die Regierungen zu einer Anpassung drängen. . . indem sie eine höhere Risikoprämie für den Besitz ihrer Schulden verlangen“, fügte er hinzu.
Eine Flut neuer Schulden, die auf die Märkte trifft, belastet auch die Anleihekurse, insbesondere in den USA. Der Treasury-Markt ist heute etwa 25 Billionen US-Dollar groß, fünfmal so viel wie im Jahr 2008.
„Der Markt denkt, Moment mal, es gibt absolut keine Lust oder Sicht auf eine Verschärfung des Haushaltsgürtels in naher Zukunft“, sagte Rohan Khanna, Leiter der Euro-Zinsstrategie bei Barclays. Tatsächlich sei mit einem Anstieg der Ausgaben zu rechnen, da im nächsten Jahr Wahlen in den USA, Deutschland, Frankreich und Großbritannien anstehen, fügte Khanna hinzu.
Die unsicheren Aussichten halten einige Anleger auch davon ab, langfristige Anleihen zu halten, da die Gefahr besteht, dass geopolitische Spannungen zu höheren Militärausgaben und höheren Kosten für die Verlagerung strategischer Industrien führen.
„Die Regierungen müssen erkennen, dass die Unsicherheit über die langfristigen Zinssätze gerade zugenommen hat [increased a lot]“, sagte Tomasz Wieladek, Chefökonom für Europa beim Vermögensverwalter T Rowe Price. „Sie müssen in Zukunft vorsichtiger vorgehen, da die Gefahr besteht, dass der Schuldendienst nicht mehr zu bewältigen ist.“
Die politischen Entscheidungsträger äußern sich zumindest vorsichtiger hinsichtlich der steigenden Verpflichtungen Amerikas, da das Land inzwischen eine Schuldenquote von rund 98 Prozent aufweist. Jay Powell, Vorsitzender der Federal Reserve, war der jüngste Beamte, der Bedenken hinsichtlich der US-Finanzlage äußerte.
„Es ist nicht so, dass die Höhe der Schulden untragbar wäre“, sagte er im Oktober. „Es liegt daran, dass der eingeschlagene Weg nicht nachhaltig ist und wir ihn eher früher als später verlassen müssen.“
Auch Europa hat mit steigenden Schuldenkosten zu kämpfen, wobei fiskalische Bedenken dazu beitragen, die Kreditkosten in der gesamten Region in die Höhe zu treiben. Das Vereinigte Königreich erhielt letztes Jahr einen Warnschuss, als der frühere Kanzler Kwasi Kwarteng ein Paket von nicht finanzierten Steuersenkungen im Wert von 45 Milliarden Pfund ankündigte, was Aufruhr auf dem Anleihemarkt auslöste und zu Interventionen der Bank of England führte.
Auch im Vereinigten Königreich ist ein starker Anstieg der Zinskosten zu verzeichnen, da rund 25 Prozent seiner Schulden in inflationsgeschützten Anleihen bestehen. Die Schuldenzinsausgaben erreichten im letzten Haushaltsjahr im Vereinigten Königreich 4,4 Prozent des Nationaleinkommens, mehr als das Doppelte des Durchschnitts von 2 Prozent in den ersten beiden Jahrzehnten dieses Jahrhunderts.
Laut der Denkfabrik Institute for Fiscal Studies wird es mittelfristig bei oder über 3 Prozent des BIP bleiben, 26 Milliarden Pfund pro Jahr mehr als bisher. Die Ratingagentur Fitch schätzt, dass die Zinskosten in diesem Jahr 10,4 Prozent der Staatseinnahmen betragen werden, gegenüber durchschnittlich 6,2 Prozent zwischen 2017 und 2021.
In der EU weisen mehrere Länder ein Haushaltsdefizit auf, das über der 3-Prozent-Grenze der Union liegt, die ab Januar in Kraft treten soll, nachdem sie während der Pandemie ausgesetzt wurde.
Auch in Italien nehmen die Bedenken zu. Der Abstand zwischen den Referenzkosten für italienische und deutsche Kredite stieg um 0,3 Prozentpunkte auf mehr als 2 Prozent, nachdem die Regierung von Premierministerin Giorgia Meloni ihre Haushaltsdefizitziele angehoben und ihre Wachstumsprognose für dieses und nächstes Jahr gesenkt hatte. Seitdem hat sie sich jedoch im Zuge einer breiteren Rallye am Anleihenmarkt wieder verringert.
„Defizite sind der Grund, warum die Leute über die Rückkehr der Anleihenwächter reden – die Idee, dass die Anleihenmärkte die Staatsausgaben einschränken werden“, sagte Leaviss.