Die Rückkehr der Inflation ist nicht nur ein wichtiges wirtschaftliches Ereignis. Es ist auch ein politisches. Da es immer plausibler wird, dass es einfach schmerzlos verschwindet, müssen harte Entscheidungen getroffen werden, wie man darauf reagiert.
Das wirft große Probleme auf. Wie sind wir hierher gekommen? Wie groß und nachhaltig wird eine Verlangsamung sein, um die Inflation wieder unter Kontrolle zu bringen? Ist die Politik schon straff genug? Wenn nein, welche weiteren Schritte sind möglicherweise erforderlich? Sollte nicht zuletzt die Inflation auf die bisherigen Ziele gesenkt werden oder sollten die politischen Entscheidungsträger aufgeben und stattdessen ihre Ziele anheben?
Das Neueste Jahresbericht der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich bietet eine hervorragende Analyse dessen, was geschieht. Noch wichtiger ist, dass es die Gefahren beleuchtet, die eine Abkehr vom Regime der niedrigen Inflation der letzten 40 Jahre mit sich bringt.
Bis April 2022, stellt die BIZ fest, „wiesen drei Viertel der Volkswirtschaften eine Inflation von über 5 Prozent auf. Die Inflation war zurück, nicht als lang gesuchter Freund, sondern als bedrohlicher Feind.“ Tatsächlich ist die Inflation inzwischen sowohl hoch als auch weit über Länder und Sektoren verteilt. Dies war zunächst unerwartet und wurde dann als vorübergehend abgetan. Keine der Ansichten hat sich gut getragen. Inflation ist auch wirtschaftlich und politisch hervorstechend. Ganz einfach, die Leute kümmern sich darum. Nicht zuletzt bedeutet eine unerwartete Inflation auch unerwartete Einschnitte bei den Realeinkommen. Es überrascht nicht, dass dies sehr unbeliebt ist.
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Die Gefahr besteht jetzt in der Stagflation, definiert als eine anhaltende Episode schwachen Wachstums plus variabler und anhaltender Inflation. Um uns dabei zu helfen, die Natur dieser Herausforderung besser zu verstehen, erklärt die BIZ die Unterschiede zwischen einem Regime mit niedriger Inflation und einem mit hoher Inflation. Dies geschieht, indem „unter die Haube“ geschaut wird, wie Inflationsregime tatsächlich funktionieren. Entscheidend ist, dass sich die Inflation in diesen beiden Regimen unterschiedlich verhält.
Wenn beispielsweise die Inflation dauerhaft niedrig ist, sinkt auch ihre Volatilität, ebenso wie ihre Persistenz: Sie gleicht sich selbst aus. Das liegt zum Teil daran, dass die Leute erwarten, dass es sich stabilisiert, und auch daran, dass sie es die meiste Zeit einfach ignorieren. Die geringe Volatilität der Inflation liegt nicht an der geringen Volatilität einzelner Preise, sondern an der geringen Korrelation zwischen ihnen. Relative Preisänderungen, auch große, haben dann kaum Einfluss auf das allgemeine Preisniveau.
Ein Regime hoher Inflation ist das Gegenteil. Große Verschiebungen bei den relativen Preisen – zum Beispiel große Währungsabwertungen – breiteten sich schnell in der gesamten Wirtschaft aus, da die Menschen darum kämpfen, sich gegen die Schocks der Realeinkommen zu schützen. Der Mechanismus hinter dieser Ausbreitung sind Preis-Preis- und Lohn-Preis-Spiralen. Je größer die Sorge, desto präventiver werden die Bemühungen. Erwartungen sind entscheidend. Wenn Menschen nicht mehr wissen, was sie zu erwarten haben, werden sie noch dringender defensiv.
Es ist ein großer Fehler, das Geschehen mit „exogenen“ Angebotsschocks zu erklären. Was für eine Volkswirtschaft exogen ist, ist oft für alle endogen. Daher wird die schnell wachsende Nachfrage in einer Reihe bedeutender Volkswirtschaften zu einem Anstieg der globalen Nachfrage führen. Drittens wird sich bei flexiblen Preisen immer zuerst eine überschüssige Nachfrage zeigen, insbesondere bei Rohstoffen, bevor sie sich ausbreitet.
Entscheidend ist, dass wir jetzt an der Schwelle eines Übergangs von einem Niedrig- zu einem Hochinflationsregime stehen. Warum ist diese Gefahr gekommen? Eine Erklärung war das übermäßige Vertrauen in die Dauerhaftigkeit der niedrigen Inflation. Ein weiterer Grund waren rückblickende Ziele der durchschnittlichen Inflation und das übermäßige Vertrauen in die Fähigkeit, Prognosen für die Zukunft zu geben. Ein anderer ignorierte Geld, obwohl es wieder einmal wichtig war. Ein weiterer Grund war das übermäßige Vertrauen in die Lieferkapazität. Natürlich gab es auch Erschütterungen wie den Krieg.
Je mehr sich ein solcher Regimewechsel verfestigt, desto größer sind die Kosten für seine Umkehrung. Im schlimmsten Fall könnte es eine scharfe Rezession oder eine anhaltende Verlangsamung erfordern. Bisher hat die Politik dies nicht deutlich gemacht. Deshalb geben sie auch eher auf, bevor sie ihr Ziel erreicht haben. Aus diesem Grund ist eine anhaltende Stagflation jetzt sehr wahrscheinlich.
Eine wichtige Frage ist daher, ob die politischen Entscheidungsträger genug getan haben, um die Inflation auf ihre Ziele zu senken. Ihr Hauptargument ist, dass sich die finanziellen Bedingungen bereits stark verschärft haben. Das hängt eng mit der Zunahme der finanziellen Fragilität seit der Stagflation in den 1970er Jahren zusammen. Gleichzeitig befindet sich das Verhältnis der breiten Geldmenge zum nominalen Bruttoinlandsprodukt immer noch auf einem beispiellosen Niveau, während die realen Leitzinsen negativ bleiben. Gut möglich, dass die Politik in den kommenden Monaten noch deutlich straffer werden muss.
Konfrontiert mit der Notwendigkeit einer stärkeren Verlangsamung oder einer strafferen Politik könnten die Zentralbanken zusammenzucken. Politiker sicherlich. Ein mögliches Ergebnis ist ein Stagflationszyklus, da die Zentralbanken zwischen zu wenig tun, umkehren und dann wieder zu wenig tun. Ein weiterer Grund ist, dass viele politische Entscheidungsträger zustimmen, dass eine Inflation von 2 Prozent zu streng ist. Warum nicht stattdessen 4 Prozent oder mehr wählen? Dies hätte den Vorteil, dass die Zentralbanken in Zukunft mehr Spielraum für ein Abwärtsmanöver der Zinssätze hätten und so die Notwendigkeit einer quantitativen Lockerung in späteren Abschwüngen verringern würde.
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Das Argument ist attraktiv, nicht zuletzt politisch, aber es gibt starke Einwände. Aufgeben, wenn es schwierig wird, sagt den Menschen, dass die Politik immer aufgeben wird, wenn es schwierig wird. Darüber hinaus besteht die Alternative, stattdessen negative Leitzinsen zu verwenden. Vor allem wird bei, sagen wir, 4 Prozent Inflation die ganze Zeit nur allzu offensichtlich sein. In einem derart inflationsempfindlichen Umfeld wird es den Menschen nicht nur viel schwerer fallen, relative von allgemeinen Preisänderungen zu trennen, sondern sie werden auch nur darauf warten, dass die politischen Entscheidungsträger sie erneut täuschen.
Geld ist ein wesentliches öffentliches Gut. Solides Geld untermauert politische und wirtschaftliche Stabilität: Es darf nicht weggeworfen werden.
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