Die Halbzeitshow

Guten Morgen. Der Speicherchiphersteller Micron setzte am Ende des ersten Halbjahres ein Ausrufezeichen, als er gestern Nachmittag seine Gewinne bekannt gab. Die Anleitung war wie immer das Wichtigste. Analysten der Wall Street erwarteten, dass Micron im Augustquartal einen Umsatz von etwa 9 Milliarden US-Dollar erzielen würde. Der Mittelpunkt der Unternehmensprognose lag bei 7,2 Mrd. USD. Big miss – passend zu den Sorgen um Lagerbestand und Warennachfrage, über die wir hier geredet haben.

Interessanterweise fiel die Aktie (in diesem Jahr bereits um 40 Prozent) im späten Handel nur um 3 Prozent. Vielleicht haben die Anleger im Gegensatz zu den Analysten bereits eine Verlangsamung eingepreist. Gute Nachrichten, wenn ja.

Wir nahmen ein extra langes Wochenende am 4. Juli. Am Mittwoch sind wir wieder für Sie da. Senden Sie uns in der Zwischenzeit eine E-Mail an: [email protected] und [email protected].

Halbzeit!

Wir haben die Hälfte des Jahres. Lassen Sie uns einen Schritt zurücktreten und beurteilen, wo wir stehen. Die Anzeigetafel:

Bei Risikoanlagen konnte man sich nirgendwo anders als bei Rohstoffen verstecken. Der Grund (zumindest anfangs) war die Inflation, die die Zinssätze in die Höhe trieb. Folgendes ist in der ersten Hälfte mit der Zinskurve passiert:

Beachten Sie, dass die 3-Monats/10-Jahres-Kurve (der historisch genaueste Rezessionsindikator) nicht einmal nahe an einer Inversion liegt. Das 2-Jahr/10-Jahr (weniger genau, aber nicht nutzlos) ist um Haaresbreite. Das mag der Unterschied zwischen dem rauen Markt, den wir jetzt haben, und einem richtig panischen Markt sein, den wir bisher vermeiden konnten.

Was die interne Performance des Aktienmarktes betrifft, so waren die Themen, über die in diesem Jahr am meisten gesprochen wurde, die schlechte Leistung der Technologie (die diesen Zyklus eindeutig überschritten hatte) und die großartige Leistung der Energie. Aber es gibt ein breiteres Thema mit mehr Erklärungskraft: Anleger, die Verteidigung spielen. Der S&P ist um 20 Prozent gefallen. Das Verlassen der Energie gibt eine Seite zurück, als Ergebnis eines exogenen Schocks fällt die Sektorleistung in drei Gruppen. Defensive Aktien (Versorger, Grundnahrungsmittel, Gesundheitswesen) haben sich überdurchschnittlich entwickelt. Riskante/spekulative Aktien (Tech, Discretionary) haben sich unterdurchschnittlich entwickelt. Der Rest ist mit dem Index umgezogen:

Die ersten sechs Monate des Jahres verliefen jedoch wie aus einem Guss. In den letzten ein bis zwei Monaten gab es eine Verschiebung, von der wir uns nicht mehr hauptsächlich um die Inflation sorgten, sondern uns hauptsächlich um die Rezession sorgten. Eine Möglichkeit, dies zu betrachten, ist die relative Performance von Wachstum und Wert:

Es war die Hälfte des Werts, da teure Technologieaktien ausverkauft und billige Energieaktien stark anstiegen. Aber vor etwa einem Monat hörte die Outperformance von Value auf. Dies steht im Einklang mit Rezessionsängsten. Value – d. h. billige – Aktien sind in der Regel zyklisch, stark fremdfinanziert, in stark umkämpften Branchen oder alle drei. Historisch gesehen schneiden Aktien wie diese schlecht auf dem Weg in eine Rezession und gut darin ab, eine Erholung zu gewährleisten. Sie werden jetzt weniger ansprechend aussehen als noch vor etwa einem Monat, als die Fed weniger scharf und die Indikatoren oder die wirtschaftliche Dynamik besser aussahen.

Wie üblich bekam der Rentenmarkt das Memo vor dem Aktienmarkt. Die Rendite der 10-jährigen Anleihe bewegt sich seit Anfang Mai mit einigen Höhen und Tiefen seitwärts, was darauf hindeutet, dass die Prognosen für Jahre mit hoher Inflation zu pessimistisch waren. Die zweijährigen Breakeven-Inflationserwartungen sind seit Ende März rückläufig und in letzter Zeit besonders stark gefallen, was darauf hindeutet, dass die Fed die Inflation ziemlich schnell abkühlen wird:

Der Terminmarkt bestätigt das Bild. Sie bepreist jetzt Zinssenkungen, die (langsam) Mitte nächsten Jahres beginnen:

Um zusammenzufassen. Erst Inflationsängste, dann Rezessionsängste haben Risikoanlagen im ersten Halbjahr heimgesucht. Der Markt scheint jetzt zuversichtlich zu sein, dass sich die Wirtschaft schnell verlangsamen wird, und in einem Jahr wird die Inflation nur noch zweitrangig sein. Die Anleger sind verprügelt und zunehmend defensiv positioniert, aber nicht in Panik geraten.

Was passiert in der zweiten Hälfte? Einige Punkte, die wir zuvor gemacht haben, sind es wert, wiederholt zu werden. Globale Zentralbanken entziehen dem Finanzsystem Liquidität. Die Bewertungen (obwohl es attraktive Taschen gibt) sind immer noch nicht besonders günstig. Bei Aktien, wenn nicht bei Anleihen, gibt es nur wenige Anzeichen für eine Kapitulation oder eine Bodenbildung. Und die Frühindikatoren der Wirtschaftstätigkeit verschlechtern sich. All dies führt zu Volatilität.

Ja, die Fed hat es weit gebracht, die Märkte davon zu überzeugen, dass sie die Inflation bald unter Kontrolle bekommen wird. Aber wir gehen trotzdem davon aus, dass die zweite Hälfte der Märkte genauso turbulent sein wird wie die erste, und wahrscheinlich noch mehr.

Weitere Verlangsamungsdaten

Die Fed bekommt Stück für Stück die Nachfrageverlangsamung, die sie will. So viel wurde in den persönlichen Konsumausgabendaten vom Donnerstag deutlich. Der reale Verbrauch ging im Mai um 0,4 Prozent zurück, dank eines starken Rückgangs der realen Ausgaben für Gebrauchsgüter um 3,5 (!) Prozent. Keine Überraschung, aber trotzdem gut zu sehen. Das folgende Diagramm glättet die Daten über drei Monate und konzentriert sich auf die Menge der monatlich gekauften Gebrauchsgüter, wobei die Preise ignoriert werden:

Zwischen steigenden Lagerbeständen und nachlassender Warennachfrage verlangsamt sich auch die Fertigung. Omair Sharif von Inflation Insights hat regionale Fed-Indikatoren der Fabrikaktivität zusammengestellt. Im Durchschnitt der fünf gemessenen Regionen gingen die Neuaufträge im Juni zurück. Die Chancen stehen gut, dass der landesweite ISM-Index für das verarbeitende Gewerbe, der heute veröffentlicht werden soll, ebenfalls fallen wird:

Der Konsum bleibt jedoch stark. Die Ausgaben für echte Dienstleistungen stiegen im Mai um 0,3 Prozent, nur eine winzige Verlangsamung gegenüber April. Die PCE-Kerninflation im Mai lag bei annualisiert 4 Prozent – ​​genau wie im Februar, März und April. Nicht höher drehen, aber auch nicht leicht herunterkommen.

Nach dem gestrigen PCE-Bericht rutschte die GDPNow-Prognose der Atlanta Fed ins Minus:

Als allgemeine Faustregel gilt, dass uns ein negatives reales BIP-Wachstum im zweiten Quartal in Folge in eine Rezession bringt. Die Fixierung darauf verfehlt den Punkt. Was letztendlich zählt, ist, ob ein langsameres Wachstum die Inflation senkt (wie der Markt erwartet).

Um darauf vertrauen zu können, brauchen wir überzeugende Beweise dafür, dass die Dienstleistungsinflation zurückgeht. Aber der Arbeitsmarkt bleibt hartnäckig heiß. Die Arbeitslosenanträge sind leicht gestiegen, aber das aktuelle Niveau liegt auf dem Niveau des boomenden Arbeitsmarkts von 2019. Der sinkende Warenkonsum hilft, aber nicht genug. (Ethan Wu)

Eine gute Frage

Einige Leser wiesen darauf hin, dass der Brief vom Dienstag über die Überschwemmung bei langlebigen Gütern nicht an die Inflation angepasst wurde, was darauf hindeutet, dass die Neubestellungen für langlebige Güter real zurückgehen könnten (wie es der Inlandsverbrauch dieser Güter bereits tut; siehe oben). Sind sie? Eine gute Frage, aber schwer zu beantworten. Die Daten, die ich aus einer Umfrage des Census Bureau unter Herstellern verwendet habe, haben keinen genauen Preisdeflator, um Nominalwerte in reale umzuwandeln.

Ich habe trotzdem nachgesehen, indem ich den nächsten Deflator, den ich finden konnte, den Erzeugerpreisindex für langlebige Konsumgüter, verwendet habe. Inflationsbereinigt steigen die Auftragseingänge bei langlebigen Gütern immer noch, wenn auch moderat:

Juni-Daten werden dieses Bild wahrscheinlich ändern (siehe vorheriger Abschnitt). Aber bisher hat sich die US-Produktion besser gehalten, als die düsteren Umfragedaten vermuten lassen. (Wu)

Eine gute Lektüre

Sicher, es gibt da draußen eine nahezu perfekte Inflationsabsicherung. Viel Glück beim Kauf.