Auch wenn Sie es von Christine Lagardes dezenter Rede nicht mitbekommen haben, wurde die Europäische Zentralbank letzte Woche sowohl gegenüber den Finanzmärkten als auch gegenüber den Fiskalpolitikern der Eurozone viel kämpferischer.
Der EZB, der Lagarde vorsteht, ist es seit geraumer Zeit sichtlich unangenehm, „the only game in town“ zu sein. Es war lange Zeit der Zentralbank überlassen, die Geldpolitik bis an ihre Grenzen zu treiben, um die Gesamtnachfrage zu stützen. Und um rechtlich wasserdichte Mechanismen zu finden, um spekulative Angriffe auf die Integrität des Euro zu stoppen und die Zahlungsfähigkeit seiner Mitglieder zu erhalten.
Mit der Entscheidung der vergangenen Woche, die Zinsen um einen halben Prozentpunkt höher als angekündigt zu erhöhen und ein neues „Transmission Protection Instrument“-Anleihekaufprogramm einzuführen, hat die Euro-Zentralbank den Spieß umgedreht.
Die Zinsentscheidung war schlagkräftig und eindeutig darauf ausgerichtet, die monetäre Muskulatur zu straffen. Die Botschaft schien zu sein, dass die Märkte sich darüber im Klaren sein sollten, dass die EZB nicht zögern wird, die Inflation einzudämmen und sich darauf vorzubereiten. Aber der TPI (um das neueste Akronym zu verwenden) ist bei weitem der konsequentere Schritt der Politik und der politischen Ökonomie.
Die EZB hat es sich zur Aufgabe gemacht, die Divergenz der staatlichen Kreditkosten zu verhindern, wenn sie diese als „ungeordnet“ und „ungerechtfertigt“ erachtet und ihre geldpolitische Haltung beeinträchtigt. Im Klartext bedeutet dies, panische Ausverkäufe an den Märkten für Staatsanleihen zu vermeiden, wenn die geldpolitische Straffung der EZB die Anleger dazu veranlasst, sich zu fragen, was steigende Zinsen mit der Schuldendynamik einer Regierung der Eurozone machen würden.
Diese Investoren wurden benachrichtigt. Die Pressekonferenz von Lagarde deutete an, dass die Spread-Ausweitung, die die EZB zu stoppen versucht, die sich selbst erfüllende Art ist, bei der die Anleihekurse aus keinem anderen Grund verfallen, als dass die Marktteilnehmer dies von ihnen erwarten. Man könnte es so ausdrücken: Die EZB wird keine Marktdynamik tolerieren, die, anstatt die wirtschaftlichen Realitäten widerzuspiegeln, ihre eigenen schafft.
Und es wird eingreifen, um dies zu verhindern. Der Euro war schon immer besonders anfällig für die Tendenz der Finanzmärkte, von einem „guten Gleichgewicht“ in ein „schlechtes Gleichgewicht“ zu springen, wenn sich die Psychologie ändert. Der TPI ist die Verpflichtung der EZB, die „schlechten Gleichgewichte“ auszurotten.
Die Zentralbank hat auch den Rest des EU-Regierungssystems zur Kenntnis genommen. Die Auswahlkriterien stützen sich stark auf die wirtschaftspolitischen Mechanismen der Europäischen Kommission und der Eurogruppe der Finanzminister. Um die Anleihen eines Landes im Rahmen des TPI zu stützen, wird die EZB prüfen, ob sich ihre Regierung an die politischen Empfehlungen der Kommission und der Eurogruppe hält. Es fordert gewählte Führer auf, politische Urteile nicht auszulagern, und fordert sie auf, die Entscheidungen zu übernehmen, die bestimmen, ob ein Land vor spekulativen Angriffen geschützt werden sollte.
Ohne es gleich in Worte zu fassen, macht die EZB verspätet Gebrauch von ihrem vernachlässigten Sekundärmandat. Dies wird oft vergessen oder komplett geleugnet, aber vorbehaltlich stabilisierender Preise ist die EZB gesetzlich verpflichtet, die allgemeine Wirtschaftspolitik des Blocks zu unterstützen. Es tut dies und erinnert gleichzeitig jeden daran, der die Befugnis hat, diese Richtlinien zu bestimmen. Die Verantwortung liegt bei den Politikern, ihre Politik in Ordnung zu bringen – aber wenn sie es tun, wird die EZB sie unterstützen und eine Marktpanik verhindern.
Der Rücktritt von Mario Draghi als italienischer Ministerpräsident am selben Tag, an dem die EZB ihr neues Instrument ankündigte, stellt diese neue Dispensation der Entscheidungsfindung in starkem Maße dar. Die TPI-Kriterien machen italienische Anleihen sofort für TPI geeignet, wenn die EZB dies für richtig hält. Dies könnte jedoch nur von kurzer Dauer sein, denn zu diesen Kriterien gehört die Einhaltung des EU-finanzierten Aufbauplans eines Landes. Draghi sagte, Italien müsse bis Ende des Jahres 55 politische Maßnahmen erfüllen, um konform zu bleiben.
Das wird denjenigen belasten, der in den nächsten Monaten in Rom übernimmt, und diejenigen in Brüssel, die die italienische Einhaltung bewerten müssen. Gerade durch das Versprechen, seinen Beitrag zu leisten, hat die EZB mehr Verantwortung auf die Schultern der Politiker übertragen.
Damit ist die Arbeit der Zentralbank aber noch nicht getan. TPI funktioniert am besten als glaubwürdige Abschreckung: ein Instrument, das Sie verwenden könnten, aber höchstwahrscheinlich nicht müssen. Aber Lagarde will die Märkte seltsamerweise etwas im Dunkeln lassen: „Es gibt bestimmte Komponenten [of TPI] die am besten unveröffentlicht, unveröffentlicht und unkommentiert aufbewahrt werden“, sagte sie. Sie sagte auch freiwillig, dass „wir es lieber nicht verwenden würden“, obwohl „wenn wir es verwenden müssen, wir nicht zögern werden“. Der zweite Teil dieser Aussage hätte gereicht. So wie es aussieht, dürfte die EZB schon bald von den Finanzmärkten auf die Probe gestellt werden.
Dies ist eine aktualisierte Version von ein früherer Instant Insight