Willst du die gute Nachricht oder die schlechte Nachricht? Zum Glück ist es so oder so: Einen Monat später scheinen die kurzen, scharfen Bankenkrisen auf beiden Seiten des Atlantiks verpufft zu sein, ohne eine völlige Katastrophe zu verursachen. (Noch).
Kein vernünftiger Investor möchte eine Wiederholung der Krise von 2008 sehen, und der IWF hat uns daran erinnert, dass selbst der dünne Funken dieser Möglichkeit seine Beamten nachts wach hält.
Sein regelmäßiger Global Financial Stability Report stellte fest, dass die finanziellen Risiken seit der letzten Aktualisierung im Oktober „schnell zugenommen“ hätten. Tobias Adrian, Leiter der Abteilung Geld- und Kapitalmärkte des Fonds, sagte der Financial Times, dass diese Risiken nun „akut“ seien und warnte: „Das Finanzsystem wird durch die Belastungen, die durch die Straffung der Geldpolitik ausgelöst werden, auf die Probe gestellt. . . Das Risiko für die Zukunft besteht darin, dass die Situation weitere Stressfaktoren für das Finanzsystem schaffen könnte.“
Ernüchternde Sachen. Auch ohne weitere Explosionen, die der Liste hinzugefügt werden könnten, sind Vermögensverwalter nach der Silvergate Bank, der Silicon Valley Bank und der Signature Bank in den USA sowie der Credit Suisse in Europa nervös, was dies alles für das Wirtschaftswachstum bedeutet. Man muss kein Genie sein, um sich auszumalen, dass die Banken bei der Kreditvergabe an Haushalte und Gewerbe wahrscheinlich weiter straffen werden, möglicherweise mit alarmierenden Folgen.
Die nachteilige Behandlung einiger Anleihegläubiger der Credit Suisse deutet auch auf höhere Kreditkosten für die Banken hin, was – zumindest am Rande – wahrscheinlich die wirtschaftliche Erholung auf dem Kontinent bremsen wird. Bankenabhängige Gewerbeimmobilien befinden sich in beiden Regionen in einer schwierigen Lage.
Und doch haben sich die Märkte sehr gut von den Schocks Anfang März erholt. Am 10. März übernahmen die Aufsichtsbehörden die Kontrolle über SVB. Seitdem ist der S&P 500 um etwa 7 Prozent gestiegen – eine Nase vor den globalen Aktien und mehr als wettgemacht für den Ausverkauf kurz vor dem Untergang von SVB. Die Ruhe vor dem Sturm? Vielleicht. Wir alle erinnern uns, dass die Krise von 2008 nicht an einem Tag geschah – es war eine Tragödie in mehreren Akten. Aber es scheint vernünftig zu schlussfolgern, dass die Reihe von Bankenzusammenbrüchen vorbei ist, ohne sich in etwas Hässlicheres zu verwandeln.
David Zervos, Chief Market Strategist bei Jefferies, sagte in einer Mitteilung an Kunden, dass er die Risiken aus dieser Zeit Anfang März immer „zufrieden“ gesehen habe, wenn auch mit einigen „Nagen beißenden Momenten“, als die Volatilität an den Anleihemärkten explodierte. Jetzt fühlt er sich bestätigt. „Bisher scheint nichts Systemisches im Spiel zu sein“, sagte er. „Ich bleibe daher bei meiner ersten Einschätzung: Die Straße mag holprig sein, aber diese nicht [an] Harmagedon-Moment.“
Wie kann das also eine schlechte Nachricht sein, zumindest für Aktienanleger? Hier, um die Party zu verderben, ist Bhanu Baweja, ein Stratege bei UBS. Er weist darauf hin, dass ein wichtiger Grund, warum sich die Aktien so gesund von dem Schock mehrerer Bankenpleiten erholt haben, gerade darin liegt, dass die Anleihemärkte damals mit solchem Entsetzen reagierten.
Zum Teil aufgrund des Drangs der Anleger, Sicherheit zu finden, und zum Teil, weil einige Anleger sagten, dass die Zinsen stagnieren und möglicherweise sogar schnell fallen würden, um den Schlag der Bankenpleiten abzufedern, stiegen die Preise der US-Staatsanleihen in die Höhe und drückten die Renditen.
„Stress im Bankensektor erwies sich als ausreichend, um die größte Sorge des Marktes zu zerstreuen: steigende Zinsen“, schrieben Baweja und Kollegen diese Woche in einer Mitteilung. Die Renditen zweijähriger US-Staatsanleihen – die engste Widerspiegelung der Zinserwartungen – sind seit Anfang März um mehr als einen vollen Prozentpunkt gefallen, und andere Marktkennzahlen deuten darauf hin, dass die Anleger für das kommende Jahr mit einem weiteren vollen Prozentpunkt rechnen.
Dies fühlt sich zunehmend wie eine große Überreaktion an, und viele Anleger glauben, dass sie durch ungewöhnlich hohe Spekulationen von Hedgefonds und anderen schnell feuernden Konten, die gegen kurzfristigere Schulden gewettet hatten, übertrieben wurde.
Wie Baweja feststellt, „klingt es vernünftig“, dass die US-Notenbank die Zinssätze senken könnte, bis man bedenkt, dass die Arbeitslosigkeit viel niedriger und die Inflation viel höher ist als zu anderen Zeitpunkten, an denen die Zinssetzer den Rückwärtsgang eingelegt haben.
Das Ergebnis ist, dass jeder Aufschwung für Aktien, der als mechanische Reaktion auf niedrigere Anleiherenditen in der bewährten Wippe der beiden Anlageklassen erfolgte, auf wackeligen Beinen steht. „Aktien gehen hier die festverzinsliche Hilfe aus, und wir glauben, dass es wieder einmal an der Zeit ist, den Kauf von Abwärtsschutz in Betracht zu ziehen“, sagte er.
All dies unterstreicht etwas, was Fondsmanager wissen, aber oft schwer zu berücksichtigen sind: Das Spiel hat sich geändert.
„Die Inflation mag fallen, aber die Ära der extrem niedrigen Inflation liegt hinter uns“, sagte Karen Ward, Chief Global Strategist für Europa bei JPMorgan Asset Management. Das bindet den Zentralbankern die Hände und macht es ihnen im Wesentlichen unmöglich, die Zinsen zu senken, um aus Schwierigkeiten herauszukommen, selbst wenn sie es wollten. (Äußerst gezielte Reaktionen auf die britische Anleihemarktkrise im vergangenen Jahr legen zum Beispiel nahe, dass dies nicht der Fall ist).
„Ich glaube nicht, dass wir zu der Welt mit niedriger Inflation zurückkehren, die wir in der Vergangenheit hatten“, sagte Ward. „Für uns als Investoren ist es wirklich wichtig, das zu erkennen.“ Wenn sich die Aktien von hier aus auflösen, wird diese ganze Episode als ein weiteres Beispiel für den manchmal schmerzhaften Prozess der Akzeptanz dieser neuen Realität in die Lehrbücher eingehen.