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Roula Khalaf, Herausgeberin der FT, wählt in diesem wöchentlichen Newsletter ihre Lieblingsgeschichten aus.
Der Autor ist Chefstratege für globale Aktien und Leiter der Makroforschung in Europa bei Goldman Sachs sowie Autor von „Any Happy Returns“.
In den letzten Monaten haben wir eine deutliche Verschiebung der Erwartungen an den Konjunkturzyklus erlebt. Vor einem Jahr erwarteten viele Ökonomen und Investoren, dass die Weltwirtschaft in eine Rezession eintreten würde, die durch starke Zinserhöhungen zur Bekämpfung des Anstiegs der globalen Inflation verursacht würde. Im Gegensatz dazu ist die Konsenserwartung zu Beginn dieses Jahres positiver – die Inflation verlangsamt sich nun, was den Weg für eine Reihe von Zinssenkungen und eine sanfte Landung der Wirtschaft ebnet.
Die Finanzmärkte neigen dazu, Veränderungen im Zyklus zu antizipieren, bevor sie eintreten. In der ersten Hälfte des Jahres 2022 beispielsweise drückten steigende Zinsen und Rezessionsängste die globalen Aktienkurse nach unten. Im Gegensatz dazu sind die globalen Aktienkurse seit Ende Oktober 2023 um fast 20 Prozent gestiegen, da die Anleger begannen, das verbesserte makroökonomische Umfeld zu reflektieren. Daher sind Zyklen für Anleger von großer Bedeutung.
Obwohl sich viele Anleger darauf konzentrieren, diese Wendepunkte zu antizipieren, konzentrieren sich die meisten darauf, langfristig Renditen zu erzielen. Kurzfristige Einbrüche und Anstiege dürften für diese Anleger relativ unwichtig sein – der Trend ist wichtiger.
Die meisten Zyklen finden innerhalb dieser langfristigen Trends oder „Superzyklen“ statt, die von langer Dauer sein können, sich jedoch erheblich unterscheiden können. So gab es seit dem Zweiten Weltkrieg drei Superzyklen, die den Anlegern stark steigende Renditen bescherten, aber auch drei, in denen die Gesamtrenditen schlecht waren.
Zwischen 1949 und 1968 stiegen die US-Aktienkurse nach Inflation und Dividenden auf Jahresbasis um 14 Prozent. Eine Kombination aus Wiederaufbau nach dem Krieg, der Gründung internationaler Institutionen, steigendem Welthandel und einem Babyboom führte zu einem hohen Wirtschaftswachstum. In den späten 1960er Jahren begann die Inflation jedoch zu steigen: Zwischen 1968 und 1973 sanken die realen Gesamtrenditen der US-Aktien auf Jahresbasis um 4 Prozent. Vor dem Hintergrund geopolitischer Spannungen führten eine Reihe von Ölschocks, eine hohe Inflation und steigende Zinssätze zu Rezessionen und einem langsameren Welthandel.
Inflation und Zinsen erreichten 1982 ihren Höhepunkt und kündigten einen der stärksten Superzyklen der Geschichte an, der mit der Technologieblase zur Jahrtausendwende endete. In diesem Zeitraum trug eine Kombination aus stetig sinkenden Zinssätzen, Wirtschaftsreformen, niedrigeren Steuern und sich beschleunigender Technologie zu einer steigenden Rentabilität bei. Der Zusammenbruch der Sowjetunion verringerte geopolitische Risiken und begünstigte eine Zeit der raschen Globalisierung und des Aufschwungs des Welthandels. Diese Faktoren führten zwischen 1982 und 2000 zu einer jährlichen Gesamtrendite von 16 Prozent bei US-Aktien.
Der nächste Superzyklus erstreckte sich vom Platzen der Technologieblase bis zum Ende der Finanzkrise im Jahr 2009. Volkswirtschaften und Märkte wurden von einer Reihe von Schocks erschüttert, die die annualisierten gesamten realen Aktienrenditen auf minus 9 Prozent senkten und zu einem führten Reihe von Booms und Pleites. Schließlich wurden im Zeitraum von 2010 bis 2020 erneut hohe Aktienrenditen von 16 Prozent auf Jahresbasis nach Inflation und Dividenden erzielt, was größtenteils auf die rekordtiefen Zinssätze, die quantitative Lockerung zur Unterstützung von Märkten und Volkswirtschaften und den wachsenden Einfluss großer Unternehmen zurückzuführen ist Technologieunternehmen.
Es zeichnet sich ein neuer Wendepunkt ab, sowohl im Zyklus als auch im langfristigen Trend der Märkte. Aus zyklischer Sicht nimmt die Angst vor steigenden Inflations- und Zinssätzen ab. Während ich in meinem Buch schreibe, verändern jedoch mehrere Entwicklungen den aktuellen säkularen Trend in dem, was ich den postmodernen Zyklus nenne.
Auch wenn die großen Zentralbanken die Zinssätze in diesem Jahr senken könnten, ist es nicht wahrscheinlich, dass diese auf die Tiefststände der Zeit nach der Finanzkrise zurückfallen oder über mehrere Jahre hinweg einen Abwärtstrend aufweisen. Unterdessen nehmen die geopolitischen Spannungen zu, die Globalisierung wird in Frage gestellt und es zeichnet sich ein stärker regionalisiertes Produktionsmuster ab. Angespanntere Arbeits- und Energiemärkte erhöhen den Druck auf die Unternehmenskosten und senken die Margen. Dieser Gegenwind nimmt zu, da wir mit der doppelten Wirkung zweier mächtiger zusätzlicher Kräfte konfrontiert sind: KI und Dekarbonisierung.
Beides wird kapitalintensiv sein und sowohl Herausforderungen als auch Chancen mit sich bringen. Mit der Zeit wird KI wahrscheinlich die Produktivität steigern, neue Arbeitsplätze, Produkte und Dienstleistungen schaffen, während eine dekarbonisierte Wirtschaft die Aussicht auf eine gesündere und sicherere Welt bietet, in der die Grenzkosten der Energie zusammenbrechen. Anleger müssen geduldiger sein und auch bereit sein, größere und schwierigere Entscheidungen zwischen relativen Gewinnern und Verlierern zu treffen.