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Roula Khalaf, Herausgeberin der FT, wählt in diesem wöchentlichen Newsletter ihre Lieblingsgeschichten aus.
Der Autor ist ehemaliger Geschäftsführer von Principal Asset Management, dem in den USA ansässigen Vermögensverwalter
Zu Beginn dieses Jahres kommt es zu einer großen Veränderung in der Funktionsweise der US-Märkte, mit der Verlagerung hin zu kürzeren Abwicklungszyklen für den Handel mit Aktien, Anleihen und börsengehandelten Fonds. Die meisten US-Abwicklungen werden von T+2, also zwei Geschäftstage nach der Vereinbarung des Handels, auf T+1 verschoben.
Dies ist sehr wichtig für die künftige Gesundheit der Märkte und ein seit langem von den Regulierungsbehörden angestrebter Schritt, der die Handelskosten senkt und die Abwicklung von Geschäften wesentlich effizienter und zuverlässiger macht.
Die Änderung dürfte das ausstehende Volumen ausgeführter, aber nicht abgewickelter Geschäfte ungefähr halbieren und so das Kontrahentenrisiko deutlich reduzieren. Längerfristig bietet es die Chance, die Abwicklungsprozesse zu modernisieren und zu digitalisieren.
Die Umstellung auf T+1 wird für US-Marktteilnehmer mit viel Arbeit verbunden sein. Die Buchhaltungssysteme müssen sich ändern und schneller arbeiten, um Handelsausfälle zu minimieren, deren Behebung sehr kostspielig sein kann.
Als Reaktion darauf haben Börsen auf der ganzen Welt ihre T+1-Strategie entwickelt. Allerdings sind die europäischen Börsen bisher weniger auf T+1 vorbereitet als andere und werden auch bei der US-Maßnahme weiterhin mit T+2-Abwicklungszyklen arbeiten.
Vermögensverwalter haben vor einem „großen und ernsten Risiko“ für die europäischen Kapitalmärkte gewarnt, wenn die lokalen Regulierungsbehörden dem Beispiel der USA nicht folgen. Im Allgemeinen ist damit zu rechnen, dass Märkte, die T+1 nicht anbieten, einen Rückgang der Liquidität verzeichnen und gegenüber Wettbewerbern verlieren, die dieselben Wertpapiere mit einer solchen Abwicklung handeln können.
Dies liegt daran, dass globale Portfolios überwiegend in Dollar verwaltet werden. Umschichtungen von europäischen Aktien in die USA erfordern daher eine kurzfristige Finanzierung der Geschäfte, um den längeren Abwicklungszyklus abzudecken. In der Zwischenzeit werden Umschichtungen von US-Aktien zu europäischen Aktien zu kurzfristigen Geldbeständen führen, da amerikanische Geschäfte schneller abgewickelt werden und platziert werden müssen.
In London wurde die Wahl manchmal so formuliert, dass man sich entweder für die USA und T+1 oder für Europa und T+2 entscheiden würde. Wenn London oder eine andere europäische Börse nun auf T+1 umsteigen würde, könnte dies tatsächlich eine Möglichkeit sein, erhebliche Marktanteile zu gewinnen.
Ich gehe jedoch davon aus, dass sich mit der Zeit alle Börsen weltweit auf T+0 zubewegen. Wenn eine Verkürzung des Abwicklungszyklus das Risiko verringert, warum eliminiert man dann das Kontrahentenrisiko nicht vollständig, indem man auf T+0 umsteigt? Ein Problem wäre, dass Netting – die Verrechnung von Geschäften – den Kapitalbedarf zur Unterstützung des Handels stark reduziert. Wenn die gesamte Abwicklung sofort erfolgen würde, wäre ein Netting unmöglich, was die Liquidität auf den Märkten verringern würde.
Außerdem würde eine sofortige Abwicklung wahrscheinlich zu einem starken Anstieg fehlgeschlagener Geschäfte führen, sofern nicht gleichzeitig die markttechnologische Infrastruktur verbessert würde. Aber T+0 könnte eine Abwicklung am selben Tag und nicht eine sofortige Abwicklung bedeuten. Die Verrechnung kann am Ende des Tages oder mehrmals am Tag erfolgen und zur Abrechnung am Handelsschluss oder nach jeder Verrechnung führen. Ich gehe davon aus, dass T+0 irgendwann kommen wird, aber das kann noch ein Jahrzehnt oder länger dauern.
Die Notwendigkeit, die Fähigkeit nachzuweisen, Transaktionen in T+0 zu finanzieren, erfordert wahrscheinlich, dass Systeme Daten mithilfe der Distributed-Ledger-Technologie oder Blockchains austauschen müssen. Ich bin überrascht, dass es bei der Abwicklung bisher nur relativ kleine Experimente mit Blockchain gegeben hat.
Dieser Einsatz von Technologie wird einen großen Unterschied in den Möglichkeiten des Abwicklungssystems machen. Abgesehen davon könnte die Blockchain-Technologie auch eine erhebliche Reduzierung der Kosten für den Abgleich – die Überprüfung von Transaktionen werden überprüft – ermöglichen, die Vermögenseigentümern, Vermögensverwaltern, Registerstellen und Depotbanken entstehen.
Der Begriff „atomare Siedlung“ wird unter Handels- und Technologieleuten häufig verwendet. Der Ausdruck stammt ursprünglich aus der Kryptowelt, hat aber im Wertpapierbereich eine ganz spezifische Bedeutung entwickelt. Dies impliziert eine gleichzeitige und sofortige Abwicklung. Wie hier beschrieben, ist die gleichzeitige Abwicklung für den globalen Investor sehr wichtig und positiv. Aber die Notwendigkeit einer Aufrechnung macht eine sofortige Handelsabwicklung sehr unwahrscheinlich. T+0 würde auch eine erhebliche technologische Entwicklung erfordern.
Ist die Änderung auf T+1 aus Kostengründen gerechtfertigt? Das ist schwer zu sagen, aber wie viele Risikominderungen wird es von den Aufsichtsbehörden vorgeschrieben.
T+1 wurde unter Händlern und Technologieleuten viel diskutiert, hat aber offenbar noch nicht viel Aufmerksamkeit von den Top-Führungskräften der meisten Vermögenseigentümer und Vermögensverwalter erhalten. Dies ist jedoch ein wichtiger Wandel, der sowohl Risiken als auch Chancen birgt. In den nächsten sechs Monaten wird eine verstärkte strategische Ausrichtung erforderlich sein.