Sorgen über tief verwurzelte strukturelle Probleme in Chinas 21 Billionen-Dollar-Schuldenmarkt halten ausländische Investoren in Schach, selbst wenn Peking sich darauf vorbereitet, beispiellosen Zugang zu Anleihen in lokaler Währung zu gewähren.
Globale Rentenhändler verkauften in den ersten vier Monaten dieses Jahres auf Renminbi lautende Anleihen im Wert von etwa 35 Mrd leicht – und das undurchsichtige Verfahren des Landes zur Behebung von Zahlungsausfällen.
Der Druck auf Chinas Anleihenmarkt kommt nach Jahren stetiger internationaler Käufe und trotz der Bemühungen der Regierung, die Nachfrage nach inländischen Unternehmensanleihen durch eine Aktualisierung des Bond Connect-Programms von Hongkong Ende dieses Monats anzukurbeln.
Vermögensverwalter sagen, dass der Schlüssel zur Verbesserung der Stimmung darin läge, dass Peking schwierige und lange verzögerte Marktreformen durchführt, wie z. B. mehr Transparenz beim Umgang mit Zahlungsausfällen.
„Der Zugang ist kein Problem mehr“, sagte Jenny Zeng, Co-Head of Asia Pacific Fixed Income bei AllianceBernstein. Der Schritt zur Verbesserung des ausländischen Zugangs zu Onshore-Krediten sei eine „gute Geste“, sagte sie, aber er „ändere nichts an einigen der strukturellen, langfristigeren Probleme“, die ausländische Investoren davon abhalten, mehr Geld in chinesische Anleihen zu pumpen.
Insbesondere Zahlungsausfälle sind im Land nach dem vielbeachteten Ausfall von China Evergrande, der den inländischen Immobiliensektor erschütterte und das Wirtschaftswachstum insgesamt belastete, zu einem vorrangigen Thema geworden.
„Wenn der Prozess zur Auflösung von Zahlungsausfällen transparenter und institutionalisierter wird, kann dies ein wichtiger Faktor für uns sein, mehr Geld in China zu investieren“, sagte Zeng. „Alles, was vorhersehbar und logisch ist – das können wir bepreisen.“
Chinas Schuldenmärkte wurden auch von neuen Covid-19-Lockdowns getroffen, die den Wechselkurs des Renminbi belastet haben. Gleichzeitig sind die Renditen von US-Staatsanleihen gestiegen, da die Zentralbank ihre Geldpolitik aggressiv strafft – ein Schritt, der Chinas Vorteil als attraktiveres Zuhause für Anleiheinvestoren zunichte gemacht hat.
„Der Schlüssel für die Zukunft ist nicht so sehr der Zugang, sondern das Vertrauen der Anleger“, sagte Wang Qi, Chief Executive des Fondsmanagers MegaTrust Investment in Hongkong. Wang sagte, dass die jüngsten Ausfälle chinesischer Immobilienentwickler „ausländischen Investoren kein Vertrauen in den Onshore-Anleihemarkt geben“.
Der Zahlungsausfall von Evergrande, das insgesamt Verbindlichkeiten in Höhe von mehr als 300 Mrd. Insbesondere ausländische Investoren befürchten, dass Inhaber von Onshore-Anleihen auf Kosten von Offshore-Gläubigern bevorzugt werden.
„Wir haben keine Angst vor dem Ausfall selbst“, sagte Zeng und fügte hinzu, dass die Priorisierung von Onshore-Gläubigern kein Problem wäre, wenn die Regeln im Voraus klar wären.
„Die Herausforderung besteht darin, dass der Abwicklungsprozess weniger vorhersehbar ist und es daher schwieriger ist, den Ausfall zu bepreisen.“
Händler müssen sich auch mit einem Mangel an Liquidität auf dem chinesischen Schuldenmarkt auseinandersetzen, der von größtenteils staatlich geführten Finanzinstituten dominiert wird, die normalerweise Anleihen kaufen und bis zur Fälligkeit halten. Es hat auch nur eine begrenzte Anzahl von Market Makern, was zu einem unruhigen Handel führen kann, da Käufer Schwierigkeiten haben, mit Verkäufern zusammenzupassen.
„Chinas Rentenmarkt wird immer noch von Banken dominiert“, sagte Ivan Chung, Associate Managing Director bei Moody’s Investors Service. Chung sagte, dass Geschäftsbanken trotz einiger Verbesserungen in den letzten Jahren immer noch etwa 65 bis 70 Prozent der chinesischen Unternehmensanleihen hielten, während Versicherer und Investmentfirmen weitere 20 Prozent ausmachten.
„Auf selektiver Basis gibt es etwas Liquidität“, sagte er, „aber offensichtlich gibt es Raum für Entwicklung.“
Internationale Investoren sagen, dass eine der unmittelbarsten Möglichkeiten, die durch solche Mängel verursachten Risiken anzugehen, darin besteht, Zugang zu Renminbi-Anleihe-Futures zu gewähren, da dies ihnen ermöglichen würde, ihre Risiken abzusichern und gehebelte Wetten auf chinesische Schulden einzugehen.
Die jüngsten Änderungen der Behörden haben jedoch absichtlich alle Maßnahmen ausgeschlossen, die Futures und ähnliche Vermögenswerte für ausländische Investoren öffnen, da diese es ihnen ermöglichen könnten, von einem Ausverkauf zu profitieren, so ein in Shanghai ansässiger leitender Investmentmanager eines europäischen Kreditgebers.
„Aufsichtsbehörden haben keine Lust, ausländische Investoren short zu lassen [bet against] chinesische Staatsanleihen“, sagte der Anlageverwalter. Er fügte hinzu, dass inländischen Investoren mit massiven Beständen an Staatsanleihen, wie staatlich geführten Kreditgebern, auch verboten wurde, gehebelte Wetten auf chinesische Schulden einzugehen, da „die einzige Richtung ihres Handels der Verkauf wäre, was zu einem Zusammenbruch des Marktes führen würde“.
Das lässt den politischen Entscheidungsträgern nur wenige einfache Optionen, wenn es darum geht, wo sie die nächste Welle von Reformen an den Anleihemärkten ansetzen sollen. Da China jedoch mit einer wirtschaftlichen Verlangsamung zu kämpfen hat, hat es möglicherweise keine andere Wahl, als schwierige Entscheidungen zu treffen, wie es mit zunehmenden Zahlungsausfällen umgehen soll.
Chung sagte, steigende Ausfälle seien „natürlich nicht gut für Anleger“, fügte aber hinzu, dass die jüngsten Entwicklungen letztendlich dazu beitragen würden, die Risikoniveaus von Onshore-Anleihen zu differenzieren.
„Vor fünf Jahren gerieten die Anleger in Panik, wenn die von ihnen gehaltene Anleihe ausfiel“, sagte er, während sie jetzt zumindest einige Optionen haben, um zu versuchen, Verluste zu begrenzen, einschließlich Verhandlungen mit Anleiheemittenten.
Dennoch rechnete Chung nicht damit, dass die Zuflüsse in den kommenden Monaten wieder eintreten würden, nur weil China einen leichteren Zugang zu seinen Börsenanleihenmärkten gewährt.
„Entscheidend ist, ob Investoren attraktive Renditen auf dem chinesischen Onshore-Markt sehen“, sagte er.