Amazon und die FTC

Guten Morgen. Die Renditen von Staatsanleihen stiegen gestern erneut, und den Aktien gefiel es erneut nicht besonders. Ich fange an, mich zu fragen, ob es einen technischen Grund für den Absturz der Anleihen gibt, der über die Befürchtungen hinausgeht, dass die Anleihen für längere Zeit höher bleiben. Schicken Sie mir Ihre Marktstruktur/Verschwörungstheorien per E-Mail: [email protected].

Amazon ist vielleicht kein Monopol, aber die Anleger hoffen, dass es bald eines wird

Gestern die Federal Trade Commission verklagt Amazon behauptete, dass grundlegende Taktiken für das Online-Einzelhandelsgeschäft des Unternehmens illegal seien. Dem Markt war das egal.

Die Aktien von Amazon verloren etwas mehr als 4 Prozent, aber es war ein schlechter Tag für die Märkte im Allgemeinen und für Technologiewerte im Besonderen: Der Nasdaq verlor eineinhalb Prozent und Apple mehr als 2 Prozent. Und Amazon befand sich zuletzt im Abwärtstrend und verlor in den vergangenen anderthalb Wochen 9 Prozent seines Wertes.

Warum die Gleichgültigkeit? Ein Teil davon liegt daran, dass jeder wusste, dass die FTC-Klage in Arbeit war, und ein Teil davon ist wahrscheinlich darauf zurückzuführen, dass die FTC in anderen jüngsten Klagen keinen Erfolg hatte. Arun Sundaram von CFRA Research hat die gleichgültige Marktreaktion in einer Mitteilung an die Kunden festgehalten:

Die FTC unter der Führung von Lina Khan hat sich nicht davor gescheut, anspruchsvolle Fälle anzugehen, selbst wenn die Erfolgsaussichten gering sind. . . Es wird ein langer und harter Kampf für die FTC werden. . . Es könnte für die FTC schwierig werden, ihren Standpunkt zu verteidigen, dass die derzeitigen Geschäftspraktiken von Amazon den Verbrauchern schaden. Insgesamt sehen wir bei Amazon ein geringes Risiko größerer Strukturveränderungen. Wir behalten eine Kaufmeinung bei.

Ich kann die Erfolgsaussichten der Klage nicht einschätzen. Auch wenn es zum Scheitern verurteilt ist, ist es für Amazon-Investoren wichtig. Die Klage wirft Amazon vor, ein wettbewerbswidriges Monopolist zu sein. Im Moment kann es einer sein oder auch nicht. Die im Aktienkurs von Amazon enthaltenen Wachstumsannahmen deuten jedoch darauf hin, dass Amazon in Zukunft durchaus einer werden könnte.

Einige Hintergrundinformationen. Lina Khan, die FTC-Vorsitzende, erlangte Berühmtheit durch a Papier Während ihres Studiums an der Yale Law School schrieb sie „Amazon’s Antitrust Paradox“. Das Papier stellte eine vorherrschende Schule der US-amerikanischen Kartellrechtsprechung in Frage.

Seit den 1970er Jahren reduzierte die sogenannte Chicago School unter der Führung des verstorbenen Richters Robert Bork den Anwendungsbereich des Kartellrechts fast vollständig auf den Verbraucherschutz. Vereinfacht ausgedrückt: Solange die Preise niedrig und die Produkte verfügbar seien, sei die Wettbewerbsstruktur einer Branche kein rechtliches Problem, so die Chicago School. Fusionen, die Industrien vertikal integriert haben – also Zulieferer, Hersteller und Händler vereinen – galten einst als Bedrohung, weil sie es Unternehmen ermöglichten, ihre Dominanz von einem Sektor in einen anderen zu exportieren. Nicht so, sagte die Chicago School: Vertikale Fusionen steigerten die Effizienz und senkten die Preise. Auch die Preisunterbietung kleinerer Wettbewerber, um diese aus dem Geschäft zu verdrängen, war kein Problem, da ein solches Verhalten wirtschaftlich irrational und daher selten ist.

Khan argumentierte, dass die Chicagoer Schule scheiterte, wenn es um Plattformunternehmen wie Amazon und Uber ging. Einerseits hatten die Plattformunternehmen gezeigt, dass die Preisgestaltung zu oder unter den Selbstkosten tatsächlich eine nachhaltige Möglichkeit ist, Marktanteile zu gewinnen. Darüber hinaus stellen Plattformen die grundlegende digitale Infrastruktur bereit, die Wettbewerber und nahe Mitbewerber für ihr Wachstum benötigen, und könnten diese als Druckmittel nutzen, um den Wettbewerb zu unterdrücken. Wenn die Kartellbehörden daher warten, bis es zu Preismanipulationen kommt, sind sie zu spät:

Konzentriert sich hauptsächlich auf Preis und Leistung [as the Chicago school does] untergräbt eine wirksame Durchsetzung des Kartellrechts, indem ein Eingreifen verzögert wird, bis Marktmacht aktiv ausgeübt wird, und weitgehend ignoriert wird, ob und wie diese erworben wird. . . unter Missachtung der Marktstruktur und des Wettbewerbsprozesses, die dazu führen. . . Marktmacht . . . beschränkt den Eingriff auf den Zeitpunkt, zu dem ein Unternehmen bereits eine ausreichende Marktmacht erlangt hat, um den Wettbewerb zu verzerren

Die Standardantwort auf jeden, der sagt, Amazon habe zu viel Macht im Online-Handel, ist einfach: „Sie haben alles, es ist günstig und praktisch, die Kunden sind zufrieden, was ist das Problem?“ Es ist eine sehr starke Reaktion. Khans Antwort war, dass Plattformunternehmen im Laufe der Zeit so dominant werden würden, dass sie die Preise erhöhen und Kundenwünsche manipulieren, anstatt sie zu erfüllen.

Das bringt uns zu dem Teil von Khans Artikel, der direkt für Märkte relevant ist. Sie argumentierte, dass Investoren durchaus bereit seien, jahrelang niedrige Gewinne von Plattformunternehmen zu tolerieren, und schlug vor, dass sie dies genau deshalb taten, weil sie in der Zukunft Monopolgewinne vorhersahen:

Man könnte dieses Phänomen abtun [of investing in persistently unprofitable platform companies] als irrationaler Anlegerüberschwang. Aber man kann es auch anders interpretieren: Der Grund, warum Anleger Amazon und Uber so hoch schätzen, liegt darin, dass sie glauben, dass diese Plattformen letztendlich enorme Renditen erwirtschaften werden. Wie ein Risikokapitalgeber kürzlich bemerkte. . . „Ich sehe derzeit kein saubereres Monopol, das man auf den öffentlichen Märkten kaufen kann.“ Mit anderen Worten: Die Tatsache, dass diese Plattformunternehmen kontinuierlich hohe Verluste erleiden und dennoch starke Investorenunterstützung genießen, deutet darauf hin, dass die Märkte damit rechnen, dass Amazon und Uber diese Verluste wieder wettmachen.

Während Investoren das Streben der Online-Plattformen, im Wettlauf um die Gewinnung von Nutzern Geld zu verschwenden, eindeutig befürwortet und finanziert haben, erkennt die Kartelldoktrin diese Strategie nicht an.

Die in Khans Papier skizzierte Strategie findet in der FTC-Klage konkrete Form. Es wird behauptet, dass Amazon im Laufe der Zeit seine Dienste verschlechtert hat, indem es immer mehr Anzeigen ganz oben in den Produktsuchergebnissen platziert und die Gebühren für Drittanbieter auf seiner Plattform rasch erhöht hat. Die sinkende Servicequalität würde normalerweise Platz für einen Konkurrenten schaffen, aber Amazon kommt dem zuvor, indem es Drittanbieter auf seiner Plattform bestraft, die Produkte zu höheren Preisen verkaufen, als sie anderswo im Internet erhältlich sind. Zuwiderhandelnde sehen, dass ihre Produkte in den Suchergebnissen unsichtbar gemacht werden. Dies macht die Amazon-Preise, zu denen auch steigende Amazon-Gebühren gehören, zu einer Untergrenze für den Markt. Darüber hinaus muss jeder Verkäufer, der in das Prime-Rabattprogramm aufgenommen werden möchte, den Logistikdienst von Amazon für die Lieferung nutzen, was es einem anderen Lager- und Lieferprogramm, das den Kern eines Amazon-Konkurrenten bilden könnte, unmöglich macht, zu konkurrieren und zu wachsen.

Ich habe keine Einschätzung zu diesen Argumenten, und selbst wenn Amazon so arbeitet, wie es die FTC vorgibt, weiß ich nicht, wie sehr es den Kunden schadet. Die Frage, die mich interessiert, ist, ob Investoren davon ausgehen, dass Amazon irgendwann den Online-Markt dominieren, die Preise erhöhen und Monopolgewinne einstreichen wird.

Hier sind die Umsatzerlöse, der Betriebsgewinn und der Gewinn pro Aktie der letzten zwei Jahre bei Amazon, zusammen mit den Konsensschätzungen der Wall Street für die nächsten fünf Jahre (Schätzungen von S&P Capital IQ):

Investoren zahlen das 58-fache des diesjährigen geschätzten Gewinns für Amazon. Ein Grund dafür, dass sie dazu bereit sind, ist, dass – wenn man der Wall Street Glauben schenken darf – die Umsätze auf ihrem derzeitigen Niveau weiter wachsen werden und, was noch wichtiger ist, weil sich die Margen in weniger als vier Jahren verdoppeln werden.

Ein Teil davon ist auf die Hoffnung zurückzuführen, dass Amazons Nicht-Einzelhandelsgeschäft – Cloud Computing – weiterhin schnell und mit hohen Margen wachsen wird. Es ist jedoch erwähnenswert, dass sich das Wachstum in diesem Geschäft verlangsamt hat und die Margen möglicherweise ein Plateau erreicht haben. Eine starke Steigerung der Margen im US-Einzelhandelsgeschäft, die sich in den letzten Jahren zwischen null und 3,5 Prozent bewegten, muss ein wichtiger Teil des Investitionsarguments für Amazon sein. Der kapitalintensive und margenarme Amazon-Einzelhandel hat sich immer noch nicht zu dem Geschäft entwickelt, auf das Investoren all die Jahre gewartet haben. Und es könnte nie zu diesem Geschäft kommen, wenn die Branche so wettbewerbsfähig bleibt wie bisher.

Amazon fühlt sich jetzt vielleicht nicht wie ein Zwangsmonopol an und ist vielleicht auch keins. Wird es eines sein, wenn die Einzelhandelsmargen viel höher sind? Wird das Erreichen dieser höheren Margen noch aggressivere Manöver erfordern, um Gewinne von Drittanbietern und Kunden einzustreichen? Selbst wenn Amazon diesen Fall gewinnt, sind seine Kartellrechtsprobleme möglicherweise noch nicht gelöst.

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