Der Autor ist Präsident des Queens‘ College in Cambridge und Berater von Allianz und Gramercy
Die erstaunliche Veränderung der Marktstimmung und der Preise in der vergangenen Woche ist ein Beweis für die zugrunde liegende Instabilität im aktuellen Umfeld für politische Entscheidungsträger und Anleger. Und es ist eine Instabilität, die sich in den kommenden Monaten verstärken wird.
Auslöser für das, was viele am Dienstag als „Marktgemetzel“ bezeichneten – 3 bis 5 Prozent Eintagesverluste in den wichtigsten US-Aktienindizes – war natürlich ein hässlicher Inflationsbericht. Und die August-Zahlen für die USA waren in vielerlei Hinsicht enttäuschend, darunter vor allem ein höherer monatlicher Anstieg und eine Ausweitung der Treiber der Kerninflation.
Dem dramatischen Anstieg der Rendite von 2-jährigen Staatsanleihen sowie den Bewegungen an anderer Stelle bei Treasuries nach zu urteilen, fanden sich die Märkte in einem „HFL“-Moment in Preisnot – das heißt, Zinsen, die steigen, schneller dort ankommen und bleiben dort länger.
Diesmal hatte die Verzögerung, mit der die Anleger eine schnellere Umkehrung des äußerst unterstützenden Ansatzes der Zentralbanken für die Märkte akzeptierten, wenig mit der früheren Neigung der politischen Entscheidungsträger zu tun, die Botschaft der Inflationsbekämpfung abzuschwächen. Diese Tendenz hatte zuvor dazu beigetragen, die Hoffnung auf eine makellose sanfte Landung und eine schnelle Wende weg von einem strafferen Liquiditätsregime am Leben zu erhalten.
Aber seit der Rede des Fed-Vorsitzenden Jay Powell Ende August in Jackson Hole haben die Beamten der US-Notenbank ungewöhnlich konsequent ihr bedingungsloses Bekenntnis zur Bekämpfung der unannehmbar hohen Inflation bekundet und die politischen Auswirkungen deutlich gemacht.
Für politische Entscheidungsträger und Investoren werden in den kommenden Monaten weitere ermutigende Realitäten zu verdauen sein.
Erstens nimmt die Fragilität des globalen Wachstums zu. Europa muss den fiskalgetriebenen Schutz der Haushalte vor hohen Preisen noch durch einen geordneten Energieallokationsansatz ergänzen, der unmittelbare und längerfristige strukturelle Schäden für die Wirtschaft minimiert.
China muss noch einen politisch akzeptablen Ausweg aus der Covid-Falle „Leben gegen Lebensunterhalt“ finden, die ohne Fortschritte bei einer wirksamen landesweiten Impfung den Beitrag des Landes zu Angebot und Nachfrage in der Weltwirtschaft untergräbt. Selbst die USA, die stärkste der systemrelevanten Volkswirtschaften, sieht sich mit internem Wachstumsgegenwind konfrontiert. Und das alles zu einer Zeit, in der der Inflationsdruck und die damit einhergehende Nachfragezerstörung nur langsam nachlassen werden.
Je weiter sich dies entwickelt, desto schwieriger wird es, Marktinkonsistenzen aufrechtzuerhalten. Mit höheren kurzfristigen Renditen erodiert der TINA-Vorteil (There Is No Alternative), den Aktien seit langem besitzen. Anleihen mit längerer Laufzeit bieten jetzt einen besseren Schutz vor einer großen globalen Abschwächung und Belastungen des Finanzsystems. Und die wirtschaftlichen und finanziellen Risiken eines so starken Dollars, sowohl im Inland als auch, was noch wichtiger ist, international, sind schwerer zu umgehen.
Unnötig zu sagen, dass dies kein gutes Umfeld für Zentralbanken ist, um aufzuholen. Das ohnehin schon unangenehm hohe Risiko eines weiteren politischen Fehlers steigt.
Angesichts der heißen Inflationszahlen hat die Fed keine andere Wahl, als ihre politische Reaktion vorzuziehen, einschließlich einer beispiellosen dritten Erhöhung um 0,75 Prozentpunkte in Folge nächste Woche. Dies wird mit einer Beschleunigung des Bilanzabbaus durch die Fed und, wie ich vermute, einer Aufwärtskorrektur der Prognosen für den Höhepunkt dieses Zinszyklus einhergehen.
In der Zwischenzeit muss die Europäische Zentralbank die Auswirkungen erheblicher fiskalpolitischer Anstrengungen berücksichtigen, um die Auswirkungen der Energiekrise auf Haushalte und Unternehmen auszugleichen.
Die natürliche Neigung, den geldpolitischen Kurs angesichts des schwachen globalen Wachstums und der beunruhigenden Finanzmarktinstabilität aufzuweichen, kollidiert mit der Realität einer anhaltend hohen Inflation und der dringenden Notwendigkeit, die Glaubwürdigkeit der Geldpolitik wiederherzustellen. Tatsächlich würde das Zögern der Zentralbank das Ausmaß und die Komplexität der wirtschaftlichen und politischen Herausforderungen des Jahres 2023 nur verschlimmern.
Bei den Marktturbulenzen dieser Woche geht es nicht nur um den Zusammenstoß zwischen dem jüngsten Überoptimismus der Märkte und den wirtschaftlichen und politischen Realitäten. Es spiegelt auch wider, dass Anleger sich besser mit der komplexen Unsicherheit abfinden, mit der sowohl die politischen Entscheidungsträger als auch ihr eigener Ansatz zur Vermögensallokation konfrontiert sind.
Die gute Nachricht liegt in der doppelten Aussicht, dass die Volkswirtschaften eine lange Zeit ineffizienter Ressourcenallokation hinter sich lassen und der Wert der Märkte wiederhergestellt wird, die durch überlange Interventionen der Zentralbanken stark verzerrt sind. Damit solche Aussichten realisiert werden können, müssen Volkswirtschaften und Märkte immer noch mit der höheren Wahrscheinlichkeit von politischen Fehlern, Marktstress und den Verhaltensfallen umgehen, die typischerweise mit Peitschenhieben in der Anlegerstimmung einhergehen.