Fast jeder an den Finanzmärkten erinnert sich an den gestrigen Tag vor 10 Jahren, als Mario Draghi, der damalige Präsident der Europäischen Zentralbank, sagte, er würde „alles tun, was nötig ist“, um den Euro zu retten. Einige werden sich auch an das erste Mal erinnern, als der Euro im Dezember 1999 zum ersten Mal unter die Parität zum Dollar fiel, weniger als ein Jahr, nachdem die Währung auf einem Gipfel schäumender Auftriebsbewegung eingeführt worden war, in der behauptet wurde, sie würde bald den Dollar um die globale Vormachtstellung herausfordern.
Beide Male gab es großes Getöse, im Nachhinein für die eine Folge mehr berechtigt als für die andere. Die „Whatever it takes“-Rede war wirklich wichtig, um zu verhindern, dass die Schuldenkrise in der Eurozone außer Kontrolle gerät. Dies führte zum Anleihekaufprogramm Outright Monetary Transactions, das die Spreads von Staatsanleihen niedrig hielt, obwohl es nie wirklich genutzt wurde.
Viel surrealer ist die Erinnerung an die rauschende Parity-Party von 1999: Hohn der Devisenhändler über die immer nur fallende „Toilettenwährung“, wochenlange Spannungen, während der Kurs nahe am völlig willkürlichen 1:1-Niveau schwebte, wilde Gerüchte dieser oder jener Investmentbank, die Euros kauft, um sie über der Parität zu halten. Im September 2000, als der Kurs unter 0,85 $ gefallen war, beunruhigten die systemischen Probleme eines schwachen Euro die globalen politischen Entscheidungsträger so sehr, dass die großen Zentralbanken konzertiert eingriffen.
Vor zwei Wochen schlug der Euro zum ersten Mal seit Ende der ersten Subparitätsperiode im Jahr 2002 wieder 1:1 mit dem Dollar. Letzte Woche erhöhte die EZB zum ersten Mal seit mehr als einem Jahrzehnt die Zinsen und kündigte eine neue Anleihe an. Ankaufprogramm, das Übertragungsschutzinstrument.
Die EZB braucht alle Instrumente, die sie bekommen kann. Sie steht vor einer extrem schwierigen Zeit, mehr als die anderen großen Zentralbanken. Der Energieschock durch den Ukraine-Krieg, der sich in diesem Winter vervielfachen könnte, wenn Russland die Gasversorgung stoppt, ist die klassische stagflationäre Herausforderung, die den Geldpolitikern keine guten Optionen lässt. Unterdessen spiegelt der jüngste Anstieg der Anleihespreads innerhalb der Eurozone, insbesondere aufgrund der politischen Unsicherheit in Italien, weiterhin die bekanntermaßen unvollständige Natur der Währung wider. Verglichen mit ihren Gegenstücken in den anderen großen Volkswirtschaften wie den USA und Japan betreibt die EZB eine Währung ohne einen einheitlichen Anleihemarkt oder eine große und zentralisierte Steuerbehörde.
Aber es ist auch wahr, dass die Entwicklung der Euro-Governance bei jeder Iteration etwas kalibrierter und präziser gestaltet und etwas weniger existentiell und von Geschworenen manipuliert wird.
Diesmal begegneten die Finanzmärkte dem Bruch der Dollarparität mit Gelassenheit. Die Wahrheit ist eingesunken, dass große Schwankungen des externen Wechselkurses nicht unbedingt ein Urteil über die Glaubwürdigkeit der Währung oder ihrer politischen Entscheidungsträger sind. Die Eurozone befindet sich derzeit in einer deutlich schlechteren Wirtschaftslage als die USA, und die Zinserhöhungen der EZB hinken denen der Federal Reserve hinterher: Es ist verständlich, dass die Währung abwertet.
Bewegungen der Anleihespreads zwischen den Mitgliedern der Eurozone sind sicherlich ein großes Problem, sicherlich für ein großes Land mit einem Staatsschuldenbestand von der Größe Italiens. Aber obwohl die Märkte Fragen zum Design des TPI und zu den Kriterien für seinen Einsatz stellen, handelt es sich um technische Fragen, die in der Praxis ausgearbeitet werden können, und nicht um grundlegende Fragen der Funktionalität oder Legitimität.
Der TPI ist eher eine Iteration als ein radikaler Aufbruch. Zweifellos wird seine Rechtmäßigkeit vor dem Bundesverfassungsgericht angefochten werden, und es gibt natürlich Bedenken innerhalb der Eurozonen-Beamten darüber, wie viel zu erwarten ist. Doch diese Differenzen haben sich durch die massiven grundsätzlichen Einwände insbesondere der Bundesbank und des Bundesfinanzministeriums, auf die die EZB vor einem Jahrzehnt gestoßen ist, als sie versuchte, ihr Instrumentarium zu erweitern, erheblich beruhigt. Und verglichen mit den Hysteriekrämpfen damals über den Ausstieg Griechenlands aus dem Euro gibt es diesmal deutlich weniger hyperventilierende Kommentare über das Auseinanderbrechen der Währung.
Um es klar zu sagen: Es muss noch viel mehr getan werden, um dem Euro eine stabile Governance-Struktur zu geben, einschließlich der Verbesserung der Banken- und Kapitalmärkte in der gesamten Eurozone und der Erweiterung des Pools sicherer auf Euro lautender Vermögenswerte. Bis dahin werden sich die Erwartungen aus der Zeit der Einführung des Euro, dass er bald den Dollar als Weltwährung herausfordern würde, weiterhin als falsch erweisen. Der Anteil des Dollars an der internationalen Finanzierung ging nach 2000 zugunsten des Euro zurück aber erholt all das verlor bis 2020 an Boden.
Aber obwohl die potenziellen Herausforderungen für die europäischen Volkswirtschaften sogar größer sein könnten als während der Staatsschuldenkrise in der Eurozone, ist die EZB in einer besseren Position, um sie zu lösen. Sein Urteil kann immer kritisiert werden, aber seine Autorität wird viel weniger in Frage gestellt. Zehn Jahre nach Draghis Rede wissen die Finanzmärkte, dass die Zentralbank alles tun wird, um die Eurozone zusammenzuhalten, ohne es explizit sagen zu müssen.