Warum die Inflation in Europa anders ist

Guten Morgen. Ich habe im letzten Brief mit der Ankunft des Sommers geprahlt, und New York City hat mit einem 95-Grad-Tag geantwortet, der das saisonale Parfüm der Stadt mit sich bringt, den Geruch von heißem Müll. Die Märkte gaben passenderweise etwas nach. Kein Wettergerede mehr. Senden Sie uns eine E-Mail: [email protected] und [email protected].

Euroflation

Nachdem die Eurozone gestern eine Rekordinflation veröffentlicht hatte, hatte Tyler Cowen einige Fragen. Warum, fragte der Ökonom bei seinem Exzellent Randrevolution Blog, läuft die europäische Dienstleistungsinflation mit 3,8 Prozent im Mai so heiß? In Ermangelung eines gigantischen amerikanischen Steuerpakets zur Konjunkturbelebung drehte sich die europäische Inflationsgeschichte bisher um knappe Energie. Aber warum sollte das teurere Dienstleistungen bedeuten?

Gute Fragen. Also haben wir sie ein paar klugen Köpfen über die Eurozone unterstellt. Hier sind einige Antworten.

In erster Linie geht es bei der heißen Inflation in der Eurozone immer noch um Energie. Energiepreise gehen in andere Preise über. Dies zeigt sich deutlich in der Spanne zwischen der Gesamtinflation in der Eurozone und der Kerninflation. Ziehen Sie Lebensmittel und Energie weg, und die Inflation in der Eurozone sinkt um vier Prozentpunkte:

Dennoch ist die Kerninflation der Eurozone, obwohl sie unter der der USA liegt, gemessen an früheren Maßstäben immer noch hoch. Was mit Energie und Essen begann, hat sich ausgeweitet, wie Chris Giles von der FT uns erklärte:

Was passiert, ist ein direkter Schlag von den Erdgas- und Benzinpreisen – und dann der Übergang zu allem anderen.

Da Energie hartnäckig teuer ist, hat die Inflation in Dienstleistungskategorien wie Verkehr und Wohnen zugenommen. Aber es gibt noch ein weiteres Stück dazu. Auch die Preise in Bereichen wie Erholung, Hotels und Restaurants steigen schnell, da Europa in den ersten Post-Covid-Sommer seit mehreren Jahren eintritt. Das Angebot ist immer noch eindeutig der dominierende Faktor, aber auch die Nachfrage spielt eine Rolle:

Dies könnte unangenehm nahe an der US-Inflation liegen, wo eine enge pandemiespezifische Inflation breiten Preiserhöhungen Platz machte. Aber der Vergleich ist ungenau. Zum Beispiel sieht Europa eine gewisse Wareninflation in Bereichen wie den Fahrzeugpreisen, aber nichts Vergleichbares mit dem amerikanischen Strich für Gebrauchtwagen. Ein Großteil der Wareninflation in Europa ist importiertwährend sich in den USA alles um eine stürmische Nachfrage drehte.

Der größte Unterschied besteht in der Beschäftigung und den Löhnen. Angespannte US-Arbeitsmärkte (neben Unmengen überschüssiger Barersparnisse) unterstützen die hohe Nachfrage. Nicht so in Europa, wo sich der Konsum der Haushalte in den wichtigsten Volkswirtschaften der Eurozone nicht von der Pandemie erholt hat, wie Tomas Hirst betonte Twitter gestern. Die geleisteten Arbeitsstunden liegen ebenfalls unter dem Niveau vor der Pandemie, was auf eine Flaute auf dem Arbeitsmarkt hindeutet. Löhne spielen noch keine große Rolle in Europas Inflationsgeschichte.

Zusammenfassend sieht das Gesamtbild wie eine nachfragebedingte Inflation in den USA und eine kostentreibende Inflation in Europa aus. Aber bis Russlands Krieg endet, wird die Energie- und Nahrungsmittelknappheit wahrscheinlich nicht nachlassen. Die Europäische Zentralbank wird also straffen müssen.

Laut Bloomberg erwarten die Märkte, dass die EZB schnell handeln und Zinserhöhungen von etwa 100 Basispunkten bis Ende 2022 einpreisen wird. Die Zentralbank ist wahrscheinlich besorgt, dass ein schwacher Euro die Inflation noch weiter verschlimmern könnte, indem er die Importkosten erhöht.

Da die Fed bereits zügig voranschreitet, bleibt der EZB nicht viel Zeit. Wie uns Claus Vistesen von Pantheon Macro sagte:

Wir kommen gerade erst in die Panikphase. Die Märkte erkennen das jetzt, und die EZB erkennt das jetzt auch [the central bank hasn’t] bis jetzt alles gemacht.

Steigende Energie- und Lebensmittelkosten bedeuten, dass Europa wahrscheinlich auf eine ernsthafte Verlangsamung, wenn nicht auf eine Rezession zusteuert. Wie tief oder lang man sein könnte, ist nicht erkennbar. Aber die Zentralbank, die in diese Verlangsamung gerät, kann keine gute Nachricht für europäische Risikoanlagen sein. (Wu & Armstrong)

Bankkredite nehmen wieder zu

Regelmäßige Leser werden wissen, dass wir dazu neigen, über die Marktliquidität zu reden und wie wichtig es ist, die Bewertung von Vermögenswerten zu riskieren. In letzter Zeit waren die Nachrichten an der Liquiditätsfront schlecht, und es wird noch schlimmer, wenn die Fed damit beginnt, ihre Bilanz zu verkürzen. Das könnte passieren heute! Aber es gibt eine Liquiditätsquelle, die solide in die richtige Richtung geht: Bankkredite. US-Banken haben seit Oktober netto etwa 180 Milliarden Dollar an neuen kommerziellen Krediten hinzugefügt:

Dieser große Anstieg in der Mitte des Diagramms zu Beginn von Covid ist, dass jedes Unternehmen in Amerika seine revolvierende Kreditlinie in Anspruch nimmt, nur für den Fall, dass es ein wenig bares Geld braucht (das haben sie nicht). Der wichtige Teil ist die Aufwärtsbewegung nach rechts, was auf Wirtschaftswachstum und wachsende Liquidität hindeutet. Denken Sie daran, dass Bankkredite – wie Ihnen jeder Wirtschaftswissenschaftler gerne sagen wird – Geld schaffen.

Das sind gute Nachrichten, solange die Inflation gleichzeitig weiter ansteigt und die Fed nicht noch juckender wird, als sie es bereits ist. Dies ist umso auffälliger, als die Kreditvergabe der Banken im ungefähren Jahr vor der Pandemie überhaupt nicht gewachsen ist.

Maßstab ist wichtig. Denken Sie daran, dass der Plan der Fed darin besteht, ab diesem Monat Bargeld in Höhe von 47 Mrd. Die Nettoneukreditvergabe in Höhe von etwa 30 Mrd. USD pro Monat wird dies nicht vollständig ausgleichen. Aber es soll helfen.

Was treibt das Wachstum an? Nach Ansicht aller Analysten, mit denen ich gesprochen habe, ist ein Teil des Kreditanstiegs nur gutes altmodisches Wirtschaftswachstum. „Der Wiedereröffnungshandel geht weiter“, sagte mir Jason Goldberg von Barclay.

Es gibt jedoch zusätzliche Komplexitäten. Ein weiterer Teil der Geschichte ist der Aufbau von Lagerbeständen (oder ist es Horten?), über den wir kürzlich geschrieben haben. Hier ist zum Beispiel der Head of Commercial Banking von JPMorgan bei einem Gespräch mit Analysten:

Wir sehen ein sehr gesundes Kreditwachstum. Die Kunden sind viel aktiver geworden. Sie beginnen mit dem Aufbau von Lagerbeständen, zum Teil aufgrund von Unterbrechungen der Lieferkette, aber zum großen Teil aufgrund der höheren wirtschaftlichen Aktivität.

Der Bestandsaufbau wird nicht ewig dauern, und es gibt einen Grund dafür, dass er sich mit unangenehmer Geschwindigkeit umkehren könnte.

Es gibt noch mehr Falten zu kämpfen. Anton Schutz, ein Bankinvestor bei Mendon Capital, wies mich darauf hin, dass der Anleihenmarkt nicht mehr so ​​boomt wie früher, sodass sich Unternehmen an ihre Banken wenden (die Emission von US-Unternehmensanleihen ist seit Jahresbeginn um 27 Prozent gegenüber 2021 zurückgegangen, laut endgültig). Außerdem, so Schutz, laufen die letzten Darlehen des Gehaltsscheckschutzprogramms aus und werden von der Regierung zurückgezahlt, wodurch sie aus den Bilanzen der Banken fallen. Das zugrunde liegende Kreditwachstum könnte also sogar noch höher sein, insbesondere bei kleinen Banken.

Ein letzter Aspekt wurde mir von Charles Peabody von Portales Partners vorgeschlagen. Die Gewinnmargen sinken von den Pandemie-Höchstständen, wie Unhedged kürzlich schrieb. Dadurch wird es für Unternehmen schwieriger, Investitionen aus Gewinnen zu finanzieren. Wenn sie investieren wollen, müssen sie möglicherweise Kredite aufnehmen.

Die Moral der Geschichte ist zweigeteilt. Erstens, obwohl wir auf eine Konjunkturabschwächung zusteuern, weisen viele Indikatoren in die entgegengesetzte Richtung. Zweitens muss derzeit jeder Wirtschaftsindikator im Lichte der verschiedenen Katereffekte der Pandemie interpretiert werden. Es gibt immer eine subtile zugrunde liegende Geschichte.

Eine gute Lektüre

Viele Leser werden sich der großartigen Stuart Kirk ESG Kerfuffle bewusst sein. Meine Sicht auf Kirk ist hoffnungslos voreingenommen: Stuart ist seit langem ein enger Kollege und Freund von mir, und sein Pot-Rühren erfreut mich. Das heißt, es erscheint fair, dass ich auf Tariq Fancys hinweise besonnen für Furore sorgen.