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Wie viel würden Sie bezahlen, damit die Schulen morgen wieder geöffnet werden? Hier ist mein Portfolio – nimm es. Ich träume jede Nacht von ruhigen Büros ohne Kinder. Lange Sommerferien werden das Arbeiten von zu Hause aus bedeuten.
Es sind vier Wochen voller Schreie und Tränen vergangen, seit ich über den Verkauf von US-Aktien geschrieben habe. Es sind drei, seit ich darauf hingewiesen habe, dass ich logischerweise auch meine anderen Aktien aufgeben sollte, wenn ich auf dem größten Markt der Welt pessimistisch bin.
Am Ende habe ich beschlossen, meinen Asien-Ex-Japan-Fonds zu behalten. Wenden wir uns nun Japan zu. Hoffentlich haben Sie im Gegensatz zu mir nicht mit endlosen Wutanfällen zu kämpfen und haben gesehen, dass das Land am Mittwoch Rekordwachstumszahlen für das zweite Quartal veröffentlicht hat: ein Plus von 6 Prozent gegenüber dem Vorjahr, doppelt so viel wie die Ökonomen vorhergesagt hatten.
Das muss doch gut sein, oder? Sicher, die Zahl wurde durch einen schwachen Yen und eine Erholung der Autoexporte in die Höhe getrieben. Die Gewinne japanischer Unternehmen reagieren jedoch sehr empfindlich auf das Produktionswachstum – mit fast dem Doppelten des sogenannten „Beta“ von US-Unternehmen. Also ja, es hilft.
Aber ich bin die letzte Person, die Sie fragen sollten. Wenn Sie an Verhaltensvorurteile im Finanzbereich glauben, hat nichts meine Sicht auf die Welt mehr verzerrt als die Verwaltung rein japanischer Aktienportfolios zwischen 1995 und 2000.
Ich und meine Ex-Teamkollegen waren kaputt. Während unsere US-Aktien- oder Anleihenkollegen längst im Ruhestand sind, sind wir zu plappernden Lehrern, Landschaftsgärtnern oder Journalisten geworden. Nirgendwo wurden Werte, Karrieren und Hoffnungen so zerstört wie hier.
Warum stecken also 11 Prozent meines Pensionsfonds in einem Vanguard FTSE Japan ETF? Wahrscheinlich, weil ich nicht loslassen kann – der Ort fasziniert mich immer noch. Oder vielleicht extrapoliere ich die jüngsten Gewinne, während ich nach Wiedergutmachung suche, nachdem ich Kunden vor all den Jahren die Hälfte ihres Vermögens verloren habe.
Auch die Bewertung hat etwas damit zu tun – obwohl Japan klügere Anleger als mich in seinen Bann gezogen hat, bevor es sie in den Bann gezogen hat. Der wichtigste Topix-Index ist auf Ertragsbasis immer noch ein Fünftel günstiger als andere entwickelte Märkte – wahrscheinlich mehr, wenn man die strengeren Abschreibungsgebühren der japanischen Buchhaltung bedenkt.
Letzteres kann die Lage tatsächlich so stark verzerren, insbesondere gegenüber US-Unternehmen, die ohnehin dazu neigen, ihre Gewinne zu überbewerten. Wenn Sie globale Vergleiche anstellen möchten, empfehle ich Ihnen, sich auf die Cashflows zu konzentrieren – die vor den Abschreibungen stehen.
Das Kurs-Cashflow-Verhältnis für den Topix-Index beträgt immer noch etwa das Zehnfache, je nachdem, wie man es misst, was bis zu einem Drittel günstiger ist als der S&P 500. Für diejenigen unter uns, denen absolute Renditen am Herzen liegen ebenfalls deutlich niedriger als zu Beginn des Jahres 2021.
Mir persönlich ist das Kurs-Buchwert-Verhältnis weniger wichtig als dem durchschnittlichen Anleger, der sich in Japan verliebt. Sie sind unglaublich niedrig, da die Hälfte aller Namen im Topix unter eins notiert. Ungefähr der gleiche Anteil der Unternehmen verfügt über mehr Nettoliquidität als ihre Verbindlichkeiten.
Aber das Verhältnis ist insgesamt irrelevant. Das Gleiche vertrete ich seit langem auch für europäische Banken, deren Kurs-Buchwert-Verhältnisse im Laufe der Jahre teilweise ebenfalls um eins schwankten. Theoretisch könnten Sie ihre Vermögenswerte verkaufen und einen Gewinn erzielen. Aber wenn das jeder tun würde, würden die Preise fallen und die Buchwerte mit sich bringen.
Nein, ein Japan-Kauf macht auf dieser Basis nur dann Sinn, wenn man von einer Renaissance der Gewinne ausgeht. Das liegt daran, dass die Finanztheorie besagt, dass Aktien nur dann mit einem Kurs-Buchwert-Verhältnis unter eins gehandelt werden sollten, wenn Anleger davon ausgehen, dass die Eigenkapitalrendite unter ihren Eigenkapitalkosten bleiben wird.
Tatsächlich war die Erholung der Gewinne der Grund, warum ich ursprünglich meinen Japan-Fonds gekauft habe, wie es auch viele andere – darunter Warren Buffett – getan haben, die in den letzten Jahren einen Einbruch erlitten haben. Aber der Topix hat auf einem Mehr-Jahrzehnt-Höchststand bereits eine deutliche Erholung der Rentabilität eingepreist.
Kann es weiter steigen? Und wie wird Japan mit einem Absturz der US-Aktien zurechtkommen? Ich fing an, die offensichtlichen Zahlen zu berechnen – einfach, aber mühsam und die Art von Dingen, zu denen KI in der Lage sein sollte, wenn es überhaupt etwas wert ist –, als ich entdeckte, dass es bereits jemand für mich getan hat.
Hurra! Mehr Zeit, Eis vom Gesicht meines Sohnes zu entfernen. UBS-Analysten (einschließlich James Malcolm, mit dem ich früher zusammengearbeitet habe und der daher für seine Weisheit in Bezug auf Japan bürgen kann) analysierten die Dreimonatsrenditen japanischer Aktien unter verschiedenen S&P 500-Szenarien seit 1990.
Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist keine Garantie, bla bla. Es gab jedoch keine Phasen, in denen der Topix stieg, wenn die US-Aktien um mehr als 8 Prozent gefallen waren. Und japanische Aktien erzielten nur in weniger als einem Viertel der Fälle eine positive Rendite, wenn der S&P 500 auch nur geringfügig nachgab.
Auf relativer Basis schnitt Japan schlechter ab als die USA, da diese ebenfalls mehr als die Hälfte der Zeit einbrachen. Im Vergleich zu europäischen Aktien ist die Geschichte etwas ermutigender: Als sie fielen, übertraf der Topix sie auf relativer Basis in zwei Dritteln der Zeiträume.
Sehen Sie, warum meine Ex-Kollegen und ich verrückt geworden sind? UBS geht jedoch noch etwas tiefer und macht Hoffnung. Das Umfeld japanischer Aktien tat Während die globalen Aktienmärkte schwach waren (2005–2006 und 2012–2016), positive Renditen erzielten, waren sie denen heute bemerkenswert ähnlich, mit erhöhten Inflationserwartungen und höheren Gewinnen.
Ich fürchte, das ist so positiv wie es nur geht. Und es hat nicht verhindert, dass mein ETF seit Ende Juli um 5 Prozent an Wert verloren hat, was meiner Meinung nach ein weiterer Grund ist, ihn zu behalten. Ebenso ist ein guter Freund, mit dem ich im Urlaub war, gerade aus Tokio zurückgekehrt und sagt, dass es dort brummt.
Strohhalme. Umklammern. Es gibt natürlich noch andere Gründe, Japan zu kaufen. Aber wie gesagt, in diesem Fall ist es besser, auf irgendjemanden außer mich zu hören. Ich bin zu nah dran. Zu beschädigt.
Der Autor ist ein ehemaliger Portfoliomanager. Email: [email protected]; Twitter: @stuartkirk__