Die Zahlungsausfälle auf dem 1,4 Billionen US-Dollar schweren US-Ramschkreditmarkt sind in diesem Jahr stark gestiegen, da die aggressive Zinserhöhungskampagne der Federal Reserve den Druck auf riskante Unternehmen mit „schwankenden“ Kreditkosten erhöht.
Laut einer Analyse von Daten von PitchBook LCD durch Goldman Sachs kam es zwischen dem 1. Januar und Ende Mai auf dem US-Kreditmarkt zu 18 Zahlungsausfällen im Gesamtwert von 21 Milliarden US-Dollar – mehr in Anzahl und Gesamtwert als im gesamten Jahr 2021 und 2022 zusammen.
Allein im Mai kam es zu drei Ausfällen in Höhe von insgesamt 7,8 Milliarden US-Dollar – dem höchsten monatlichen Dollarbetrag seit dem Höhepunkt der Covid-19-Krise vor drei Jahren.
Die Misserfolge unterstreichen den Druck, der auf Unternehmen mit niedrigem Rating und hohen Schuldenbergen ausgeübt wird, da sie die Hauptlast der strengeren Geldpolitik der US-Notenbank zur Eindämmung der hohen Inflation tragen.
„Bei den schwächsten Emittenten auf dem Kreditmarkt herrscht ein Zahlungsschock“, sagte Lotfi Karoui, Chef-Kreditstratege bei Goldman Sachs.
Als die Fed auf dem Höhepunkt der Covid-Krise die Zinsen auf nahezu Null senkte, haben sich viele mit „Junk“-Rating bewertete Unternehmen mit Leveraged Loans angehäuft – Schulden mit variablen Kreditkosten, die sich mit den vorherrschenden Zinssätzen verändern. Wie Daten von PitchBook LCD zeigen, hat sich das Emissionsvolumen zwischen 2019 und 2021 auf 615 Milliarden US-Dollar fast verdoppelt.
Allerdings hat die Fed ihr „Zielband“ für die Zinssätze in etwas mehr als 14 Monaten auf 5 bis 5,25 Prozent angehoben. Dadurch sind die Kreditnehmer mit viel höheren Zinszahlungen konfrontiert, während das verlangsamte Wirtschaftswachstum die Gewinne zu drücken droht.
Diese Kombination sei „wirklich problematisch für Unternehmen, deren Verbindlichkeiten zu großen Teilen variabel verzinst sind“, fügte Karoui hinzu.
Zu den von der Ratingagentur Moody’s eingestuften Unternehmen, die in diesem Jahr erstmals ausgefallen sind, gehören der Kinowerbekonzern National CineMedia und der Infrastrukturdienstleister QualTek. Einige Unternehmen, die im Jahr 2023 zahlungsunfähig wurden, waren bereits zuvor zahlungsunfähig, beispielsweise Envision Healthcare und der Matratzenhersteller Serta Simmons.
Viele Unternehmen, die als Junk-Bonds eingestuft sind, verlassen sich mittlerweile auf Leveraged Loans als entscheidende Finanzierungsquelle – die Anlageklasse ist auf ungefähr die gleiche Größe wie der Markt für Junk-Bonds angewachsen.
Bankanalysten und Ratingagenturen gehen davon aus, dass die Zahlungsausfälle weiter zunehmen, da die Markterwartungen dahin gehen, dass die Zinsen länger höher bleiben und die verzögerten Auswirkungen aufeinanderfolgender Zinserhöhungen spürbar werden.
Die Bedrohung überschattet Anleger mit besonders riskanten Schulden in einem Szenario, das zu noch mehr Herabstufungen, Umstrukturierungen und Insolvenzen führen könnte, da Kreditnehmer Schwierigkeiten haben, Zugang zu neuen Finanzmitteln zu erhalten.
„Wir stehen hier vor einem ziemlich bedeutsamen Ausfallzyklus“, sagte Steve Caprio, Leiter der Kreditstrategie für Europa und die USA bei der Deutschen Bank.
Die Kreditvergabe ist im Jahr 2022 stark zurückgegangen und fällt in diesem Jahr dürftig aus, da die meisten Unternehmen nicht dringend Bargeld benötigen, nachdem sie ihre Kassen aufgefüllt und Fälligkeiten verschoben haben, als das Geld noch günstig war.
Erschwerend kommt hinzu, dass die größten Käufer von Leveraged Loans – sogenannte „Collateralised Loan Obligations“ – aufgrund von Sicherheitsmechanismen in ihren eigenen Kapitalstrukturen nicht in der Lage sind, große Mengen sehr riskanter Schulden zu halten. Sie haben eine typische Obergrenze von 7,5 Prozent ihres Vermögens für Kredite mit „Triple-C“-Rating.
Wenn die Kreditwürdigkeit weiterer Unternehmen auf Triple-C herabgestuft wird, könnte dies einen Prozess auslösen, der den Cashflow zur untersten Investorenstufe in der CLO-Struktur unterbricht, um Geld an Investoren weiter oben auf der CLO-Leiter weiterzuleiten.
Es gebe immer noch Nachfrage nach Single-B-Krediten mit geringerer Qualität, sagte Drew Sweeney, Kreditportfoliomanager beim Vermögensverwalter TCW, und verwies auf das Rating knapp über Triple-C. Aber Anleger „müssen ein gewisses Vertrauen haben, dass dies nicht die wahrscheinlichsten Kredite sind, die herabgestuft werden“.
Die Marktschätzungen zu Zahlungsausfällen nehmen zu, auch wenn die Prognosen je nach Umfang der Kredite, Definitionen von Zahlungsausfällen und unterschiedlichen Wirtschaftsprognosen variieren.
Für die 12 Monate bis Mai 2023 lag die Kreditausfallquote laut LCD bei 1,58 Prozent – ein Anstieg gegenüber 1,31 Prozent im April und dem höchsten Wert seit Mai 2021.
Karoui wies darauf hin, dass es im Zeitraum 2021–2022 relativ wenige Ausfälle gegeben habe, so dass der Markt einfach „zurück zur Normalität“ zurückkehren könne.
Allerdings nehmen die Kreditausfälle immer noch schneller zu als die Ausfälle bei Unternehmensanleihen, die über feste Kupons verfügen und daher die Auswirkungen von Änderungen der Fed-Politik langsamer spüren.
Laut einer Goldman’s-Analyse von Moody’s-Daten lag die annualisierte Ausfallrate für US-Schrottanleihen in den drei Monaten bis zum 30. April bei 3 Prozent – unverändert seit Februar und nur geringfügig über den 2 Prozent im Vorjahr. Im Gegensatz dazu erreichte die gleiche Kennzahl der Kreditausfälle im April 6 Prozent, gegenüber 2 Prozent im Vorjahr.
Zusätzlich zum Zinsdruck ist „die Kreditqualität des Kreditbereichs schlechter als die der Anleihen“, bemerkte John McClain, Portfoliomanager bei Brandywine Global Investors.
Die Ratingagentur S&P geht davon aus, dass die 12-Monats-Kreditausfallrate bis März nächsten Jahres auf ihren langfristigen Durchschnitt von 2,5 Prozent steigen könnte, gegenüber 1,42 Prozent im April 2023. In einem pessimistischen Szenario steigt jedoch die Zahl der „gestressten Kreditnehmer“. ” könnte ansteigen und die Kreditprobleme bleiben bestehen – was bedeutet, dass „viele Emittenten keinen Zugang zu Kapital haben“.
Sweeney von TCW sagte, dass einige Unternehmen mit guten Aussichten immer noch willige Kreditgeber finden werden.
Private-Equity-Firmen, die viele Kreditgeber unterstützen, werden „nicht von einer Kapitalinvestition Abstand nehmen, wenn sie glauben, dass sie viel mehr wert sein könnte – und deshalb einen bestimmten Kapitalbetrag beisteuern und dann den Prozess einer Kapitalinvestition durchlaufen.“ ändern und erweitern“, sagte er.