Es gibt keinen US-Einzahlungsflug

Guten Morgen. Hat das schlechte Asset-Liability-Management der Silicon Valley Bank Saudi-Arabien veranlasst, weniger Öl zu bohren? So lesen wir diese Zeile in der FT von der Energieanalystin Amrita Sen: „Opec+ hat eine präventive Kürzung vorgenommen, um einer möglichen Nachfrageschwäche durch die Bankenkrise zuvorzukommen“. Wenn Ihnen eine seltsamere Kette von Ereignissen einfällt, senden Sie uns eine E-Mail darüber: [email protected] & [email protected].

Deposit Flight ist für US-Banken keine große Sache

In letzter Zeit wurde eine beträchtliche Menge an Einlagen getätigt, die US-Banken verlassen haben, hauptsächlich in Geldmarktfonds, die als sicherer angesehen werden. Ende letzter Woche berichtete die FT, dass:

US-Geldmarktfonds meldeten in der Woche bis zum 29. März Nettozuflüsse von 66 Mrd. USD, da Anleger weiterhin nach Alternativen zu Bankeinlagen suchten. . .

Die Fonds hatten in den letzten zwei Wochen nach dem Zusammenbruch der Silicon Valley Bank und der Signature Bank Nettozuflüsse von jeweils mehr als 100 Milliarden US-Dollar. Die Zuflüsse fließen hauptsächlich in supersichere Staatsfonds

Am Freitag wurden US-Einlagendaten für die Woche bis zum 22. März – das heißt, zwei volle Wochen nach Beginn der Banken-Mikropanik – von der Federal Reserve veröffentlicht. Die Zahlen stimmten im Großen und Ganzen mit den Zuflüssen am Geldmarkt überein: Einlagen bei im Inland konzessionierten Geschäftsbanken sind etwa 221 Milliarden Dollar niedriger als vor einem Monat. Das ist echtes Geld. Aber es gibt einen wichtigen Kontext, den man im Auge behalten sollte. Es gibt 16 Billion Dollar an Einlagen bei inländischen Banken, und diese Zahl ist seit letztem Frühjahr langsam gesunken. Hier ist ein Diagramm der Einzahlungen seit Beginn der Pandemie:

Die US-Bankeinlagen sind um ein Drittel höher als zu Beginn des Jahres 2020, was die Sorgen über eine Liquiditätskrise des Bankensystems etwas übertrieben erscheinen lässt (obwohl, um fair zu sein, Veränderungen der Liquidität und nicht das absolute Liquiditätsniveau am wichtigsten sind). zu den Märkten).

Es gibt eine kleine Kerbe in der rosa Linie der kleinen Banken, ganz rechts, und wenn Sie das Diagramm in eine 4-Wochen-Prozentänderung umwandeln, sehen Sie dort eine Trendänderung:

Es gab also einen einmaligen Abfluss von etwa 185 Milliarden Dollar oder etwa 3 Prozent der Einlagen kleiner Banken. In der nächsten Woche waren kleine Bankeinlagen jedoch stabil. Mit den üblichen Kriterien – es kann später immer etwas schief gehen und so weiter – scheinen US-Banken kein Problem mit dem Abfluss von Einlagen zu haben.

Das Problem, über das wir uns Sorgen machen (um auf ein Thema zurückzukommen, das uns seit einigen Wochen beschäftigt), sind nicht die Einzahlungsströme, sondern die Einzahlungskosten. Die Sorge ist, dass Unternehmen und Haushalte bis vor ein paar Wochen das taten, was sie normalerweise tun, und die Zinsen, die sie auf ihren Bankkonten verdienten, schläfrig ignorierten. Dann ging der dumme SVB und weckte alle auf. Bereits, Einlagenzinsen war langsam gestiegen (von ungefähr null) und könnte sich jetzt beschleunigen und die Margen der Banken schmälern, selbst wenn sich die Wirtschaft verlangsamt. Dies sind die Daten vom 20. März:

Wie gesagt: Die US-Banken haben die Notaufnahme verlassen und können nach Hause gehen. Aber sie haben sich eine chronische Krankheit zugezogen – geringere Gewinne –, die überwacht werden muss.

EMs: Schmerz jetzt, Gewinn später

„Schwellenmärkte“ ist eine umständliche Bezeichnung, die auf dem Vorwand basiert, dass Aktien in einer Vielzahl von Ländern als eine einzige Anlageklasse investiert werden können. Aber wie heißt es so schön: Was gemessen wird, wird gemanagt. Das EM-Wertversprechen soll lauten: Akzeptieren Sie große Risiken wie das Engagement in der US-Geldpolitik und den Rohstoffpreisen und profitieren Sie von zusätzlichem Aufwärtspotenzial und niedrigen Korrelationen.

Insgesamt waren EMs jedoch in den letzten zehn Jahren ein lausiger Ort, um sein Geld zu parken:

Dies hat globale Anleger verunsichert und viele dazu veranlasst, ihre EM-Bestände zu kürzen. In einer kürzlich erschienenen Veröffentlichung untersuchen Michele Aghassi und Dan Villalon von AQR Capital Management die EM-Gewichtungen in der eVestment-Datenbank institutioneller Fonds der Nasdaq. Sie stellen fest, dass Portfoliomanager Schwellenländern 9 Prozent zuteilen, verglichen mit 12 Prozent, die Sie beim Kauf des MSCI World Index hätten.

Es gibt Grund zu der Annahme, dass dies übertrieben ist. Abgesehen von einem trägen Jahrzehnt hatten Schwellenländer wirklich Phasen der Outperformance und konnten in den letzten zwei Jahrzehnten mit US-Aktien Schritt halten (was für US-Aktien großartig war):

Langfristig werden Schwellenländer ihrem Ruf als hohes Risiko und hohe Rendite gerecht. Laut dem 2023 Credit Suisse Investment Returns Yearbook hatten Schwellenländer höhere Hochs und niedrigere Tiefs als globale Aktien. Die durchschnittlichen Realrenditen seit 1900 sind in beiden Kategorien vergleichbar, obwohl die geometrischen Durchschnittsrenditen der Schwellenländer viel niedriger sind (3,8 Prozent für Schwellenländer gegenüber 5 Prozent für Weltaktien), was die anhaltende Performancebelastung durch starke Verluste widerspiegelt.

Das ist alles, um zu sagen: Vielleicht ist ein schlechtes Jahrzehnt nur ein schlechtes Jahrzehnt und kein Grund zu der Annahme, dass EMs für immer stinken werden. In jedem Fall können aus der Mode gekommene Investments verlockende Einstiegsmöglichkeiten bieten. Mit dem Zwölffachen der erwarteten Gewinne erscheint der MSCI EM-Index für sich genommen günstig und im Vergleich zu US-Aktien sogar noch billiger:

Aghassi und Villalon von AQR argumentieren, dass die günstigen Bewertungen der Schwellenländer eher eine Unterbewertung als eine Kompensation für steigende Risiken zu sein scheinen:

Schwellenmärkte waren in der Vergangenheit riskanter als entwickelte Märkte, aber dieser Unterschied hat sich in den letzten zehn Jahren verringert – sowohl in Bezug auf die eigenständige Indexvolatilität als auch in Bezug auf Korrelationen .

In den letzten 20 Jahren hat sich das Pro-Kopf-BIP in Schwellenländern im Verhältnis zu den Industrieländern ungefähr verdoppelt. Auch die Messgrößen externer Schwachstellen haben sich gegenüber den Zeiten der höchsten Fragilität in den 1980er und 1990er Jahren verbessert. Die Leistungsbilanzsalden in den Schwellenländern sind jetzt insgesamt positiv, und Messgrößen für die Tragfähigkeit der Auslandsverschuldung (z. B. Auslandsverschuldung als Prozentsatz der Exporte) sehen viel gesünder aus.

Fazit: Es gibt viele Gründe zu der Annahme, dass die relativ attraktiven Bewertungen in den Schwellenmärkten eine 5- bis 10-Jahres-Chance darstellen.

Das ist natürlich nicht die Formel für eine kurzfristige Rally. In der Tat sieht es kurzfristig chaotisch aus, wie Chefökonom Ludovic Subran und sein Team bei der Allianz in ihrem jüngsten Quartalsausblick betonten. Zusammenfassend ist ihre Ansicht, dass es schwierig ist, Schwellenländer zu halten, wenn sich die finanziellen Bedingungen verschärfen, und trotz der Aussicht auf eine Lockerung durch die Fed ist eine weitere Verschärfung die zentrale Prognose weltweit:

Der geldpolitische Spielraum wird 2023-2024 begrenzt bleiben, da die Inflation moderat nachlässt, aber hartnäckig bleibt und somit in den meisten Schwellenländern über dem Zielbereich der Zentralbanken liegt. . . Die meisten Schwellenländer, insbesondere Rohstoffimporteure, sehen sich aufgrund pandemiebedingter Unterstützungsmaßnahmen, die die öffentlichen Finanzen strapaziert haben, sowie erheblich gestiegener Finanzierungskosten mit einem Mangel an fiskalischem Spielraum konfrontiert . . . Obwohl die Abwärtskorrektur der Fed-Zinssätze den Schwellenländern theoretisch eine gewisse Erleichterung verschaffen würde (in Form eines schwächeren USD und etwas Spielraum für Senkungen), hat die Tatsache, dass sie durch Bankenstressepisoden ausgelöst wurde, den gegenteiligen Effekt und könnte Liquidität ankurbeln Mangel

Sie liefern dieses aufschlussreiche Diagramm der internationalen Ströme in die Schwellenländer, aufgetragen gegen die der Fed von Chicago Index der Finanzlage. Wenn sich die Bedingungen verschärfen (die blaue Linie steigt), neigen die Strömungen dazu, sich umzukehren (die mehrfarbigen Säulen):

Auf die kurzfristige Wertentwicklung von Schwellenmarktaktien zu spekulieren ist etwas für Leute, die entweder viel klüger oder viel dümmer sind als wir. Aber die Argumente für die Beibehaltung einer bescheidenen, aber signifikanten Allokation zu ihnen scheinen uns ziemlich solide zu sein. (Wu & Armstrong)

Eine gute Lektüre

Großartige Datenvisualisierungen von John Burn-Murdoch über den schockierenden Rückgang der Lebenserwartung in den USA, mit Schwerpunkt auf dem schrecklichen Leiden der Jungen und Armen (eine ergänzende geografische Perspektive finden Sie Hier).